东兴证券-专项债事件点评：撬动市场资金，既防控风险，又发力基建-190611

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        事件：新华社北京  6  月  10  日电：中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》。文件有两个重大突破。一是允许将专项债券作为符合要求的重大项目资本金。二是积极鼓励金融机构提供配套融资。
        观点：基建和减税是积极财政政策加力提效的两大着力点，如何在防控风险与严控地方债务的前提下发挥基
        建的逆周期调节作用，不走大规模刺激走无序举债搞建设的老路，需要在基建资金来源上想办法，文件两个重大突破都在资金上做文章。
        1.  充分发挥专项债的引领作用，吸引各类资金，为基建投资保驾护航。通知要求推动地方债市场化，引导金融机构加强金融服务，吸引各类投资群体，吸引市场存量资金，保障基建资金来源同时，严防地方债务风险。为此提升地方政府债券发行定价市场化程度，减少行政干预，通过市场化方式吸引各类投资者。一是明确省级政府对专项债券依法承担全部偿还责任，确保落实到期债务偿还责任，打消投资者顾虑。二通过全国统一的地方政府债务信息公开平台建设强化信用评级和差别定价，减少信息不对称和信息不透明；三是通过重大项目融资论证和风险评估，保障专项债券项目融资与偿债能力相匹配四是大力做好专项债券项目推介，打通多个渠道吸引各类投资者。
        2.  新规强化专项债的杠杆效应，将撬动更多基建投资，特别是发达地区和收益率高的项目。
        通知允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金,主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金。国发〔2015〕51  号文规定了部分行业固定资产投资项目的最低资本金比例：
        城市和交通基础设施项目：城市轨道交通项目由  25%调整为  20%，港口、沿海及内河航运、机场项目由  30%调整为  25%，铁路、公路项目由  25%调整为  20%。
        其他：城市地下综合管廊、城市停车场项目，以及经国务院批准的核电站等重大建设项目，可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。
        项目投资额=资本金+专项债+贷款+其他融资
        项目资本金一般来自地方政府财政资金或项目承建单位（包括下级政府、部门或事业单位）自有资金，且资本金需要先期到账，项目必须首先落实资本金才能进行建设。专项债可作为资本金，理论上可减轻地方政府财政压力，撬动更多债务性资金，在项目收益水平允许尽可能多融资，进一步放大了专项债的杆杆效应，对基建的撬动作用增加，当然具体效果因抵充比例、项目收益水平而异，预计对发达地区基建拉动更明显，新规要求不得超越项目收益实际水平过度融资，杠杆效应的上限由项目收益水平决定，通常发达地区基建项目收益率更占优势，在偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的。
        3.  信号意义浓厚，期待后续逆周期政策，关注二季度政治局会议。基建历来是重要的逆周期调节器，所以通知的信号意义浓厚，期待后续逆周期政策，货币政策方面降准概率增大，财政政策可能继续在减税和基建上发力。关注二季度政治局会议，政策取向可能有微调，“稳增长”可能被放到更加重要地位。
        风险提示：中美贸易战超预期