东兴证券-2022年7月金融数据点评：再度回落的社融，政策不悲观-220815

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　　事件：
　　2022年8月12日，央行发布中国7月金融数据：
　　新增人民币贷款6790亿元，前值2.81万亿元，同比少增4042亿元；社融规模存量为334.9万亿元，同比增10.7%；社融规模增量7561亿元，前值5.17万亿元，同比少增3191亿元；7月M2同比增长12%，前值11.4%，M1货币供应同比6.7%，前值5.8%，M0货币供应同比13.9%，前值13.8%。
　　核心观点：
　　6月份经济回暖不具持续性，7月份社融存量增速在低基数的情形下仍环比回落，增量则是创近6年以来的新低，主因疫情再度扰动以及地产弱预期影响下的需求乏力，因此也延续了今年以来社融波动性大的特征。今年以来虽然财政政策发力前置，流动性持续宽松，但整体来看对于经济的提振效果尚不显著，疫情反复下消费受到约束，地产居民端与企业端预期均弱，基建对于经济的拉动效果有限，经济增速换挡的趋势是既定事实，居民储蓄意愿空前。我们维持年内社融回升幅度不会太大的基本判断，地产拖累下或还有趋势下行的概率。但后续政策方面我们认为不必过于悲观：虽然7月底政治局会议中体现的增量财政政策有限，但用足用好已有工具和政策或使基建形成持续拉动；央行下半年经济工作会议中也将着力于推进宽信用、保持货币信贷平稳增长放在了工作首位。后续在经济复苏弱预期与货币宽松、流动性保持充裕的状态下我们认为债市交易机会仍有。
　　以下是具体的数据分析：
　　一、疫情下经济修复基础不牢固，地产仍形成拖累，居民、企业部门信贷需求均下滑
　　7月新增人民币贷款6790亿元，同比少增4042亿元。7月末人民币贷款余额207.03万亿元，同比增长11%，增速比上月末低0.2%，比上年同期低1.3%。短贷和票据融资多增42亿，中长期贷款同比少增3966亿。新增人民币贷款增量大幅回落，再次回到同比少增局面，中长期贷款再度收缩，中长期贷款占比较6月显著下降，显示实体经济信贷需求走弱。
　　居民部门信贷增加1217亿元，同比少增2842亿元。其中，短期贷款减少269亿元，同比多减354亿元；中长期贷款增加1486亿元，同比少增2488亿元。居民贷款再次走弱，各分项均表现不佳。7月国内部分地区疫情反复，居民收入和消费活动减少，因此居民短贷多减。居民中长期贷款走弱主要受到地产销售再度回落的拖累，6月需求集中释放式修复未能持续。房企暴雷、烂尾楼事件及“停贷”风波使得居民对房地产行业预期受到严重影响，购房意愿下降，因而居民中长期贷款增量不及预期，同比少增幅度扩大。从地产销售高频数据来看，8月地产销售表现仍不佳，后续地产端拖累或持续。
　　企业部门贷款增加2877亿元，同比少增1457亿元。其中，短期贷款减少3546亿元，同比多减969亿元，票据融资增加3136亿元，同比多增1365亿元，中长期贷款增加3459亿元，同比少增1478亿元。新增票据融资占比明显回升，显示目前企业信贷结构不佳。原因可能在于上半年财政的持续发力使得企业融资需求有所提前，7月则再度受到疫情的扰动与地产行业下行的拖累，同时，7月我国多地遭遇持续高温天气，对企业生产造成了一定影响，进一步降低了企业的融资意愿。央行发布的2022年第二季度中国货币政策执行报告显示，6月企业贷款加权平均利率为4.16%，创下有统计以来的最低水平，因此当前企业融资条件较好，下阶段需要进一步刺激企业融资意愿。
　　二、社融降幅低于市场预期，信贷为主要拖累项，政府债券、票据多增形成支撑
　　7月社会融资规模增量为7561亿元，比上年同期少增3191亿元，7月末社会融资规模存量为334.9万亿元，同比增长10.7%，增速较上月下降0.1%。社会融资规模增量大幅低于市场预期，创下近6年来最低值。增量方面主要源于政府债券的支撑，直接融资和非标项表现较为稳定，信贷为社融的主要拖累项，不论是居民还是企业的信贷需求都显著回落。
　　7月政府债券净融资3998亿元，同比多增2178亿元。直接融资7月增加2171亿元，同比少增1858亿元，其中企业债券净融资增加734亿元，同比少增2357亿元，股权融资1437亿元，同比多增499亿元。此前3.65万亿元专项债额度6月底已大部分发行完毕，7月地方债发行进入收尾阶段、政府债券净增不算太多，但由于去年基础较低，依旧对社融形成最大支撑。后续政府债券融资规模对于社融的拉动大概率会出现较大变化，后续增量政策或有限，需密切关注往年的1.5万亿专项债剩余额度的使用情况。
　　7月非标融资减少3053亿元，同比少减985亿元，其中未贴现的银行承兑汇票减少2744亿元，同比多减428亿元，信托贷款减少398亿元，同比少减1173亿元，委托贷款增加89亿元，同比多增240亿元。未贴现的银行承兑汇票7月有所走弱，主因企业融资需求仍不足，银行开票意愿不强，票据贴现增多。信托贷款继续减少，同比少减幅度有明显扩大，对社融拖累减小，委托贷款也是自今年3月以来首次出现增加。
　　三、M2增速大幅上升，社融-M2剪刀差继续加大，居民与企业存款有明显好转
　　7月末M1同比增长6.7%，较前值增加0.9%，M2余额为257.81万亿元，同比增长12%，增速比上月末增加0.6%，比上年同期增加3.7%，M2与M1剪刀差较上个月下降0.3%。M0增速同比为13.9%。居民存款减少3380亿元，同比少减1.02万亿元；非金融企业存款减少1.04万亿元，同比少减2700亿元；非银行金融机构存款增加8045亿元，同比少增1531亿元；财政存款增加4863亿元，同比少增1145亿元。尽管7月新增人民币贷款和社融表现均远不及预期，但货币供应量增速仍在上升，显示出国内货币供应量足。低基数下M1增速走高，但企业流动性仍不算太强，M2增速大幅上升，主要源于财政的持续发力以及低基数的影响而居民存款受到地产、消费与股市疲弱的影响明显回暖，企业存款也有所好转，国家税务总局政策法规司副司长孙岩岩日前表示，截至7月20日，已合计新增减税降费及退税缓税缓费超3万亿元对企业存款形成支撑。社融-M2剪刀差仍为负，且差值为近6年来最低值，说明7月银行资产荒现象愈严重。
　　风险提示：政策超预期，稳增长政策效果超预期