兴业证券-5月金融数据点评：弱社融支撑债市交易-190612

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        投资要点
        2019  年  5  月新增人民币贷款  1.18  万亿，新增社融  1.4  万亿，M2  同比  8.5%，我们对此点评如下：
        5  月新增人民币信贷较  4  月增加  1600  亿，基本符合季节性。贷款投向中  56%投向居民部门（上月为  52%），44%投向企业部门（上月为  34%）。
        1）企业贷款内部，新增企业中长贷连续  2  个月弱于季节性，企业贷款结构仍未改善。5  月企业部门新增贷款  5224  亿，较  4  月增加  1753  亿。
        ①新增企业部门中长期贷款  2524  亿，连续  2  个月弱于季节性。1  季度信贷高增长后，银行的后备项目可能不足。
        ②新增企业短贷&票贴  2341  亿，较上月大增  1884  亿，主要是新增企业短贷从上月的-1417  亿增加至  1209  亿，而新增票据融资则从  4  月的  1874  亿降至  1132  亿元，一方面，考虑到票贴利差进一步下行，说明银行信贷额度较为充足。另一方面，新增表内票据融资+未贴现票据规模进一步下行，或受票据监管套利检查的影响。
        2）居民贷款内部，一二线地产销售有所回暖助力居民中长贷继续保持稳健。5  月居民部门新增贷款  6625  亿，较  4  月增加  1367  亿，略超季节性，其新增居民中长期贷款录得  4677  亿，较  4  月增加  512  亿，高于  17  年和  18  年同期水平，与今年以来一二线地产销售有所回暖相对应。
        5  月新增社融较  4  月增加  408  亿，新增贷款基本被新增企业债净融资额的下降抵消。
        1）社融口径新增人民币贷款  1.19  亿，较  4  月增加  3167  亿，基本符合季节性。
        2）新增企业债净融资  476  亿，较  4  月减少  3098  亿，主要是城投发债规模明显降低。
        3）非标融资继续压降  26  亿，结构性去杠杆政策延续。
        4）受地方专项债发行节奏有所放缓影响，新增地,专项债净融资较上月下降  428  亿。
        M0  和  M1  同比上行  0.8  和  0.5  个百分点，或受五一假期的影响，M2  同比持平  8.5%，新增企业、居民、财政存款基本符合季节性。
        5  月金融数据偏弱，支撑债市交易机会延续，下半年市场或将呈现窄趋势、宽波动的格局，利用波动、把握趋势。5  月金融数据反映企业中长期融资需求不足，且  “结构性去杠杆”的政策思路仍然持续，这利好债市方向。但经济失速风险暂时不大，货币政策进一步宽松的门槛还较高（主要来自三个方面，短期通胀仍在顶部徘徊，地产的温度可能还会延续一段时间，近期出台的基建方面的政策对冲经济下行的效果仍需观察），市场可能仍会处于窄趋势、宽波动的格局。我们在今年的中期策略报告《交易衰减的周期——2019  年下半年利率市场展望-20190611》中也指出，当前政策基调维稳而非强刺激，基本面超预期上行概率不大，央行流动性呵护延续；但周期趋势衰减，交易盘拥挤，预期仍会反复超调，市场可能呈现窄趋势、宽波动的格局，操作上建议保持耐心、适度左侧，利用预期差波动机会。同时需要注意的是，负债分化与裂变也正在发生，加强对负债端管理仍然非常重要。此外，信用价值仍有可为，信用优于利率。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期