光大证券-产业债信用观察之房地产板块之七：信托融资收紧，警惕房企资金链压力-190720

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        ◆  对信托房地产融资调控加码
        严格执行“控增量”和“432  要求”。银保监会对部分信托公司开展了约谈警示，要求将房地产信托业务增量和增速控制在合理水平，且对部分信托公司提出  2019  年三季度房地产信托规模较二季度“零新增”的自我约束建议。“零新增”意味着，在旧项目完成、相应的信托规模得以释放之后，信托公司方能开展新业务。
        政策是一以贯之的，但更严厉。我们认为这是一以贯之的房地产调控政策。把房地产调控政策前移，从源头上控制房地产融资规模，是对房地产调控政策的进一步完善。从政策的力度上看，相较于近几年的调控，近期对信托的房地产融资业务管控更为严厉。
        ◆  房企高杠杆拿地或将告一段落
        2019H1  房地产企业拿地热情高涨，二线城市、三线城市的成交土地溢价率再度走高，尤其是  5  月初时三线城市的溢价率曾高达  45%。但是高溢价率有悖于“稳地价、稳房价、稳预期”的调控目标。
        高溢价率的背后是房企加杠杆。房企作为资金密集型企业，主要的加杠杆融资需求集中在其满足“432  要求”之前，无法获得银行支持。信托资金成本较高，但用途灵活、操作模式多样，恰好满足了房企加杠杆的需求。因此，信托投向房地产行业的余额占比逐季走高。
        预计土地溢价率将继续回落。我们预计在政策持续收紧的环境下，房企高溢价拿地的意愿将下降，成交土地高溢价率的状况或将告一段落。在近期密集的调控下，2019  年  6  月以来，土地溢价率已经开始出现回落，预计这种回落的趋势将持续较长一段时间。
        ◆  信托房地产融资业务会走向何处？
        预计房地产信托规模下降。年初以来，国家针对房地产“前端融资”业务进行收紧。我们相信，未来信托房地产业务规模将下降，与此同时项目融资操作也将更加规范。
        政策收紧态势至少持续到四季度。短期内看不到政策放松的趋势，未来政策或将根据执行反馈情况进行调整，预计收紧态势至少持续到四季度。我们认为，即便未来的政策尺度可能有所调整，但不会背离总体的调控基调。
        ◆  房地产开发商会如何应对？
        近期不断加码的政策旨在控制房企加杠杆、抑制房企高溢价拿地。对房企的影响如何，需要区别对待。我们认为，前期放缓拿地，加快销售的企业受冲击较少；反之，前期加杠杆且高溢价拿地的房企或将面临资金链紧张的压力。对于房地产而言，其有效的应对措施主要是“开源节流”。
        ◆  风险提示
        信托融资具有刚兑属性，如果房企外部融资收缩，企业内部腾挪空间小，可能会引发相关债务的兑付风险。