华泰证券-图说一周海外经济：二季度美国经济回落打开联储降息窗口-190728

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        二季度美国经济呈现回落，但数据好于市场预期
        美国二季度  GDP  环比折年率初值为  2.1%，高于预期值  1.8%，低于前值3.1%。我们在  18  年  11  月《冬尽春归，否极泰来》年度策略报告中提出，美国经济大概率在  18  年四季度至  19  年一季度见顶。二季度  GDP  增速下行，进一步印证美国经济见顶回落的特征。从各分项环比拉动来看，二季度  GDP可以分解成个人消费的  2.85  个百分点、固定投资的-0.14  个百分点，存货变化的-0.86  个百分点、政府支出的  0.85  个百分点以及净出口的-0.86  个百分点。二季度  GDP  增速回落，主要来自固定投资、库存以及净出口的负向拖累。而数据超出市场预期，则源于消费数据的强劲以及政府支出的支撑。
        消费强劲是汽车消费触底回升以及家具家电消费保持增长共同作用的结果
        个人消费支出环比折年率从一季度的  1.1%升至二季度的  4.3%，出现了较为明显的上涨。从同比贡献的角度来看，此前消费最大的两个拖累项是耐用品项下的家具家电（受地产下行影响）和汽车。但是由于年初美联储鸽派转向以来，抵押贷款利率一路下行，汽车消费出现了触底回升的态势。机动车辆及零部件对个人消费支出的同比贡献从一季度的-0.2%回升至二季度的2.9%。另外，近期新屋销售改善较为明显，住宅投资降幅处在相对低位。我们认为，随着联储开启降息，地产投资止跌企稳概率较高，家具、家电等地产后周期的消费将有一定的支撑。
        固定投资显示企业资本开支趋于谨慎，随着降息窗口开启，地产可能企稳
        固定资产投资是  2016  年以来首次拖累美国  GDP  增速。从  2018  年三季度开始，固定资产投资开始趋向下行。我们认为，这与中美贸易冲突有一定关联，企业对于资本开支保持谨慎。贸易摩擦的影响不只局限在加征关税对出口的负面影响，贸易谈判的不确定性会对制造业投资带来更持久的影响。非住宅投资当中，建筑投资环比折年率下滑幅度最为明显，从一季度的  4%下行至二季度的-10.6%。设备投资环比折年率维持在相对低位，同比增速继续下滑。而住宅投资的降幅总体有所收窄，二季度环比折年率为-1.5%。受益于房价涨幅有所放缓以及抵押贷款利率的下行，下半年地产或将对经济有所支撑。
        库存和净出口在二季度转为  GDP  的负向拖累，显示了美国经济真实的模样
        一季度  GDP  超预期主要源于库存和净出口的强劲，但是这两项均在二季度转为负向拖累。我们曾在  4  月  28  日外发的《一季度美国  GDP  超预期，为什么美元没有涨？》报告中提及，一季度正向拉动最强的库存以及净出口一定程度上受到贸易争端的影响。去年贸易摩擦加剧，别国抢出口，大量货物涌入美国，堆积形成库存。而随着企业抢出口的行为逐步恢复正常，美国库存数据或真正反映进入主动去库存阶段，库存对于  GDP  的支撑将减弱。一季度净出口的强劲拉动同样难以维继，全球经济回落压力将会使出口承压。
        美联储  7  月底议息会议大概率降息  25BP，利多兑现或是利空
        相比一季度，二季度的  GDP  数据“含金量”更高，更能反映经济的真实情况。我们认为，投资数据用来判断经济景气度，消费数据用以观测经济波幅。下半年美国经济或将缓慢回落，随着降息窗口开启，地产大概率止跌企稳，家具家电等地产后周期消费以及对利率较为敏感的汽车消费将对经济有所支撑。经济下行压力和潜在风险是美联储考量的依据。美联储  7  月底议息会议（北京时间  8  月  1  日）大概率降息  25BP，以应对贸易摩擦和全球经济的不确定性。我们提示，宽松预期导致的美股反弹难以持续,七月底真正降息或面临利好兑现的下行风险，市场终归会反映经济的下行预期。
        风险提示：美联储货币政策宽松不及市场预期，贸易摩擦事态升级或反复冲击市场风险偏好。