兴业证券-债券突破年内低点后的冷思考-190806

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　　投资要点
　　近期风险偏好快速下降，债券收益率突破年内低点。未来何去何从？本文结合内外部环境进行分析。
　　内部环境：趋势放缓的基本面与突出的结构性矛盾
　　企业部门融资的回升更多是源于供给放松，需求仍然偏弱。下游总需求偏弱、企业仍处于去库存阶段，缺乏资本开支意愿，这也能理解为什么从5月份开始曲线重新回归牛平状态，主要是对经济增长预期不乐观。
　　居民部门信贷融资强劲，主要跟地产相关的投资消费有关。政策要落实“房住不炒”、防范房地产泡沫，这恰恰是与居民部门强劲融资进入地产领域对应。
　　信贷结构调整优化+地产调控趋严，融资结构有望重回企业部门主导的格局。但这个过程中，可能面临融资需求重新回落的压力，毕竟企业部门融资的回升需要看到更多的产业配套政策出台和企业盈利的回升。
　　外部环境：全球低利率环境，给国内债市提供安全边际
　　1、全球处于宽松通道中，国内货币宽松的外部约束阶段性弱化；2、全球负利率债券规模持续上升，相比海外，在人民币不存在大幅贬值情况下，国内债券收益率仍具有明显的吸引力；3、金融开放进程加快，外资进入中国债市，化解国内机构普遍缺乏长钱的难题。
　　综合来看，结合内外部环境，目前还看不到企业主动加杠杆和融资需求的回升，经济动能未来仍将持续回落，货币政策易松难紧，加上全球宽松和低利率的环境，债市下跌的风险就不大，可以继续保持乐观的心态，3季度仍然是较好的交易窗口。
　　风险提示：负债成本抬升推高资产端收益率；宽信用刺激社融增速超预期回升，地方债扩容