华泰证券-7月通胀数据点评：7月CPI或是年内高点-190809

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　　7月CPI同比+2.8%或是年内高点，物价上涨压力仍可控
　　7月CPI环比+0.4%、同比+2.8%，与我们预测一致。7月份鲜果价格环比下跌6.2%，但结合去年低基数，当月同比涨幅仍达到+39.1%；7月份猪肉价格环比+7.8%、同比+27%，猪肉同比涨幅如期较前值继续扩大。除此以外，其他类项同比涨幅均较为温和。我们认为7月份CPI或是年内的同比高点，服务类价格受到经济顺周期下行的影响，下半年非食品类CPI同比增速可能延续上半年的小幅回落。8-10月CPI同比增速大概率呈现下行，我们认为目前的物价整体上涨压力仍然可控。
　　7月PPI同比-0.3%，关注去产能“回头看”和环保政策综合影响
　　7月PPI环比-0.2%、同比-0.3%，低于我们预期0.1个百分点。尽管7月PPI环比连续第二个月为负，但环比跌幅较6月小幅收窄。从高频数据来看，7月份、以及8月第一周，上游工业品价格环比表现大都强于6月份，可能在一定程度上受到去产能“回头看”督查的影响。我们认为今年对PPI环比表现的最重要影响变量仍可能来自供给端，在去产能“回头看”和环保督查的综合影响下，下半年PPI环比在部分月份当中或仍呈现正增长，同比增速有望在四季度见底。未来工业企业利润累计同比增速能否转正，仍要看量价改善逻辑是否可持续，以及减税降费政策落地效果。
　　水果涨价压力有望在下半年逐渐缓解
　　我们认为去年我国北方的存储类水果（典型如苹果和梨）产量不足，影响了今年的库存。而今年春季，南方地区多次强降水，可能影响了菠萝等时令水果的采摘和运输。异常天气因素叠加低库存，是造成今年二季度水果CPI同比涨幅扩大的主要原因。随着夏季时令水果西瓜、葡萄，秋季的苹果、梨等逐渐上市，水果涨价压力正在逐渐缓解。中长期来看，水果供给端调整速度较快，水果价格不会是持续推动通胀上行的风险因素。
　　生猪存栏维持低位，预计下半年猪价继续温和上涨
　　我们认为受非洲猪瘟疫情造成存栏过度去化的影响（农业部数据，6月全国生猪存栏量较5月份环比回落5%），预计下半年猪肉价格环比温和上涨、同比可能持续较大幅度正增长。不过，我们认为牛羊鸡肉对猪肉消费的替代性逐渐增强（国人消费端对牛羊肉的偏好上升），同时大中型生猪养殖企业在猪价上行、利润回升的环境下或加大补栏，这些因素可能一定程度上缓和猪价对通胀的上行威胁。我们更担心的是“猪油共振”情形，单一的猪价因素推动CPI大幅上行的风险暂时仍可控。
　　温和通胀不会制约利率市场化降息，无风险利率仍有一定下行空间
　　我们认为，2%-3%的CPI同比增速处在温和通胀的区间，年内CPI大概率在三季度见顶回落，通胀短期快速上行突破3%的风险不大。美联储7月议息会议降息后，客观上给国内货币政策留下了更大的降息空间；中美贸易摩擦存在升级风险，我们认为未来利率市场化降息仍是政策合意选项，可能下调7天逆回购及MLF政策利率、引导LPR下行。下半年，贸易摩擦升级可能导致进出口产业链的下行压力加大，经济基本面下行压力仍然存在；海外角度来看中美长端无风险收益率利差已经较大。综合来看，我们仍认为10年期国债收益率有一定下行空间。
　　风险提示：受猪周期上行和鲜果短期涨价的因素影响，通胀上行速度可能超预期，货币政策可能超预期收紧，对资本市场和实体经济产生超预期负面冲击。