第一上海-李宁-2331.HK-上半年业绩超预期，运营效率改善，盈利能力持续提升-190814

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　　上半年业绩超预期，运营效率改善，盈利能力持续提升
　　收入增长超30%，经营性业务利润率大幅提升：上半年公司收入录得33%的增长达62,5亿元人民币（单位下同），全渠道同店销售录得中双位数增长，整体零售流水同比增长22%。毛利率提升1个百分点至49.7%，主要由于1）批发折扣改善3个百分点，2）零售店铺终端折扣率改善等因素。期内虽然公司仍在加大引进人才等经营投入，但高速的同店增长带来的经营杠杆使得整体经营费用率下降3.5个百分点至39.6%，经营利润率提升4.6个百分点达到10.8%，归母净利润上升196%达到7.95亿元人民币,(扣除联营公司的一次性收益后，归母净利润上升109%达到5.6亿元，净利润率由5.7%提升至9%)。不派发中期股息。
　　运营效率仍持续改善，经营性现金流大幅改善：整体存货周转期较去年同期下降0.8个月至4.8个月，平均存货周转天数下降11天至74天，应收贸易款项天数下降18天至24天，整体现金周转周期下降13天至32天，营运资金占收入的比重由去年同期的17%下降至11%，经营性现金流增长107%至13.7亿元。
　　篮球及运动时尚品类是零售流水的重要驱动力，“中国李宁”系列稳步扩张，“运动功能性”仍是品牌核心DNA：上半年篮球品类及运动时尚品类（包括“中国李宁”系列）零售流水分别增长44%、54%，占终端流水的比重分别为28%、29%，品牌获得更多年轻消费群体的青睐。“中国李宁”的旗舰店数量由2018年底23家增长至70家，作为现象级的产品系列，“中国李宁”的收入占比仍小，但其品牌标识度极高、设计感较强，对于品牌形象的升级和强化起到了重要作用，预计“中国李宁”店铺年底将达到100-120家，公司对于潮流系列的扩张仍保持着谨慎的态度，未来仍会重点聚焦运动功能性的品牌基因。篮球品类上半年借力“韦德”、“Bad Five”系列再创佳绩，篮球是社群文化非常显著的品类，未来仍将是公司发展的核心。除此之外，由于公司仍在对跑步品类做产品调整，该产品的流水上半年倒退8%；而综训品类流水增长14%（女子训练产品表现较佳）。
　　提升目标价至21.6港元，维持买入评级：鉴于运动品市场仍属于服饰品类的黄金赛道，公司上半年收入及利润增长均超市场预期，利润率大幅改善，管理层执行能力能到验证，盈利能力较之同行仍有增长空间，且品牌力仍在持续提升，在“国潮”设计的背后更有品牌持续投入钻研的运动功能性基因，我们仍然看好公司的长远发展，提升目标价至21.6港元，相当于2019年每股预测收益的32倍，维持买入评级。
　　风险：1）运动休闲类别占比较高，销售放缓；2）宏观消费环境趋缓