光大证券-16海航02兑付事件点评：资金紧张阶段仍在继续-190819

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　　◆事件回顾
　　彭博称，海航集团尚未能按期偿付16海航02本息，16海航02为私募债，发行规模为15亿元人民币，发行期限3年期，应于2019年7月28日到期，无宽限期条款。
　　◆早已凸显的资金链压力
　　16海航02私募债的违约意味着海航集团仍处于流动性危机中。自2018年初，海航集团旗下大部分上市公司接连停牌，出售旗下资产动作加快。2018年8月24日，海航旗下美兰机场的技术性违约，2018年12月17日，凤凰机场递延支付利息；一系列偿付事件显示出海航集团现金流早已经处于“捉襟见肘”的窘境。
　　◆ 2018年经历了较为艰难的去杠杆
　　海航集团于2015-2017年期间通过加杠杆实现资产规模的迅速扩张，但过快的发展积累了较为明显的债务压力。尤其是在2018年融资环境收紧的情况下，海航集团经历了较为艰难的去杠杆。在主动去杠杆与被动去杠杆的双重夹击下，融资活动净流出高达1735.55亿元，企业的融资处于2014年以来最为严重的“失血”状态。
　　◆短期偿债压力仍大
　　当前处于债券集中到到期阶段：在经历了较为艰难的去杠杆后，虽然整体负债规模有所减少，但是偿债压力并未减弱。从海航集团的债务结构来看，2019年处于债券偿付高峰期，债券偿付具有刚性，这导致协商缓冲的空间较小。
　　叠加不利的融资环境：进入2019年后，海航集团的融资压力大幅上升，在融资体量收缩的状况下，付息支出却快速上升，反映出来的是企业融资成本的加剧上升。
　　司法缠身、受限资产较多：由于部分债务出现逾期，海航集团司法案件缠身，进而资产被冻结，影响后续经营及融资，恶性循环下资金链进一步紧张。
　　进一步处置资产是可能的应对措施：海航集团重资产的布局影响了其流动性，但实业板块的资产质量较高，在融资“失血”的情况下，仍需在削减资本开支的同时，进一步处置资产来应对流动性紧张的考验。
　　◆违约对市场的冲击有限
　　海航集团整体的债务较为庞大，违约事件会对市场产生一定的负面影响，但是预计对市场造成的冲击有限。一是海航集团的债务危机早已凸显，另一方面是市场违约常态化，市场经历了“违约潮”的洗礼
　　◆风险提示
　　企业资产出售不及时再次引发债券违约。