第一上海-中升控股-0881.HK-强势品牌组合，助公司中期业绩逆市增长-190819

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　　强势品牌组合，助公司中期业绩逆市增长
　　收入增长16%，净利润增长13%：2019年上半年公司实现收入574.1亿元，同比增长16.4%；毛利达到52亿元，同比增长9.2%；毛利率为9.05%，同比下降0.65pct；母公司拥有人应占净利为20.8亿元，同比增长13.3%，基本每股收益为0.92元
　　持续优化公司运营能力，各项费用率均降低：上半年公司三项费用合计36.4亿元，同比增长11.8%，低于收入增速，合计费用率为6.3%，同比下降0.3pct。其中销售费用率为3.88%，同比下降0.1pct；行政费用率下降0.08pct至1.34%；财务费用率为1.13%，下降0.07pct，财务费用率下降主要得益于公司资金成本的下降。
　　新车销售业务强劲表现，毛利逐步改善：公司上半年优异的业绩表现得益于公司坚持多年的品牌组合战略，丰田、雷克萨斯销量增长表现突出，带动集团新车销量稳定增长，上半年新车销量为21.4万辆同比增长17.3%，其中豪华车销量10.6万辆，同比增长19.1%；中高端车销量为10.8万辆，同比增长15.5%。收入方面新车贡献494.8亿元，占总收入的86.2%。新车毛利率同比下降1pct至2.7%，环比增长0.1pct，主要受奔驰影响较大。其中豪华车毛利率为3.2%，中高端车型为1.3%。预计下半年丰田、雷克萨斯销量将继续保持增长势头，部分地区完成国五国六切换也有助于车价回暖，预计新车毛利率将会逐渐回升。
　　后市场业务保持20%增长，增值业务高速增长：集团售后及精品业务收入为79.3亿元，同比增长20.5%，继续保持20%以上增长，毛利为38.8亿元，占总毛利60.6%，同比增长3.3pct；毛利率增长0.4pct至49%。售后服务的毛利占比及毛利率提升有助于公司提高公司盈利的稳定性，有效降低由于品牌新车周期带来的盈利不稳定性。随着公司金融渗透率的不断提高至50%，公司增值业务收入达到12.1亿元，同比增长20.9%
　　调整目标价至26.92港元，买入评级：公司未来将受益于主要品牌丰田、雷克萨斯产品周期、渠道快速扩张和公司精细化管理。预计2019年归母净利润为43.9亿元，调整公司目标价至26.92港元，对应2019年每股预测14倍市盈率，较现价有16.8%上升间，维持买入评级。