光大证券-重点行业可转债研究系列之十：证券业景气度受制于市场行情，存量券转股溢价率偏高-190826

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　　◆可转债发行：2010年至今共有4个公司发行过4只可转债
　　2010年至今，证券业共有4个公司发行过4只可转债，分别是2014年发行的国金转债，2017年发行的国君转债，2018年发行的长证转债和2019年发行的浙商转债，4只可转债发行总规模为180亿元。截至2019年8月23日，除了可转债已经上市的公司，证券业共有2家公司（财通证券、华安证券）的可转债发行预案得到股东大会批准。
　　◆可转债余额为155亿元，占全市场的5%
　　2019年8月23日，证券业共有3只可转债，债券余额为154.99亿元，占全市场可转债余额的5.04%。从申万一级行业来看，非银金融行业的3只存量可转债都由证券公司发行，非银金融行业的债券余额在28个申万一级行业中排名第5。
　　◆转股溢价率：显著高于历史均值
　　平安银行决定在2019年9月18日收市后强制赎回平银转债（127010.SZ），市场预期高等级、高流动性的金融转债的稀缺性增强，导致存量金融转债的转股溢价率偏高。近三年，金融业可转债的转股价值处于95至110元之间时，行业转股溢价率的平均值为11.58%，当前整体上转股溢价率已经显著高于历史均值。近三年，证券业可转债的转股价值处于95至110元之间时，行业转股溢价率的平均值为16.65%，当前整体上转股溢价率已经显著高于历史均值。我们认为浦发银行等金融企业发行的可转债上市后，金融转债的转股溢价率大概率将回落。
　　◆证券业基本面：整体受证券市场行情主导，景气度难以提升
　　证券业的景气度受证券市场行情主导，当前由于经济下行压力增大、中美贸易摩擦等不确定因素增多，证券市场整体处于震荡阶段，证券业的景气度难以提升。在证券业，零售业务从经纪业务向财富管理模式转型，担任科创板上市公司的承销商，都对证券公司综合能力的要求更高。我们预计证券行业马太效应凸显，头部券商的优势将进一步增强。单从公司业绩变化的角度来看，3家可转债发行公司中，国泰君安业绩改善可能性最大。
　　◆头部券商的优势将进一步增强，存量券的转股溢价率显著高于历史均值
　　综合来看，当前由于证券市场整体处于震荡阶段，证券业的景气度难以提升。由于经纪业务向财富管理模式转型、担任科创板上市公司的承销商，都对证券公司综合能力的要求更高，我们预计头部券商的优势将进一步增强。当前证券业3只可转债整体的转股溢价率已经显著高于历史均值，国君转债和长证转债的绝对价格和转股溢价率都已经处于高位。
　　◆风险提示：
　　证券市场成交额低于预期，中美贸易摩擦等不确定因素增多，相关正股价格振幅加大。