第一上海-华润燃气-1193.HK-销气量增速放缓，接驳持续增长-190827

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　　中期归母净利润同比增长10.6%：期内，公司收入同比增长18.1%至281.7亿港元，其中接驳收入同比增长32.8%至44.4亿港元，销气收入同比增长16.2%至234.2亿港元；归母净利29.3亿港元，同比增长10.6%，剔除人民币汇率影响净利润同比增长17.6%，中期拟派发股息每股15港仙。截至期末，公司资产负债率16.0%，财务状况稳健。
　　销气量继续增长，毛差略微下降：期内，城燃销气总量增长13.1%达140亿方，主要受益于工业用户销气量的增长，工业销气量同比增加22.6%至62.8亿方，占比总销气量44.8%；商业销气量同比增速放缓，增长7.5%达35.4亿方，占比总销气量25.3%；民用销气量增长较为平稳，同比增长12.8%至34.2亿方，占比总销气量24.5%。受到居民非居民气价并轨和上游气源涨价等影响，公司2019年上半年销气毛差同比下降0.04元/方至0.58元/方，受此影响公司整体毛利率下降3.3ppt至25.0%。预期随着顺价工作的进行，全年毛差将略有回升。
　　居民接驳持续增长，接驳单价略微下降：期内，公司新增接驳居民用户147.8万户，平均接驳费从2018年全年的2892元人民币/户下降至2730元人民币/户，处于合理水平。居民用户渗透率同比上升2.6ppt达51.6%。
　　积极拓展市场，签约宁波兴光燃气项目：公司积极拓展市场，期内注册完成内江沱江燃气等3个子公司，总投资额约9301万港元，并密切跟进多个项目储备。2019年8月，公司正式与宁波城投签约合资经营兴光燃气项目，该项目对应约8亿方/年的燃气销量。项目质量优异，目前进度良好，预期在明年发力带来明显气量贡献。
　　调整目标价至43.00港元，维持买入评级：公司运营平稳，费用进一步得到控制，总费用率下降2ppt至12.0%。我们预期2019财年销气量增速为15%，19/20/21财年公司营收分别为577亿、653亿及726亿港元，净利润约50.4亿、57.3亿及62.5亿港元。我们调整未来12个月目标价至43.00港元，相当于2020年16倍PE，对应涨幅约18%，维持买入评级。