兴业证券-8月托管数据点评：汇率贬值难挡外资流入-190909

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　　投资要点
　　券种托管量变化：利率债净供给环比上升，存单和信用债托管量上升。利率债方面，地方债净发行维持在高位以及政金债净发行放量导致利率债净供给环比上升。信用债净发行量连续第四个月上升，其中中票托管量增幅最大。同业存单托管量继续上升，中小行存单发行成功率仍然不高，国有大行在存单发行中占比上升。
　　机构行为：商业银行配置动能偏弱，非银配置动能增强，外资持续流入
　　o银行方面：全国性大行对国债和地方债的增持幅度均不及上月。当前收益率水平降至低位，债券对配置盘而言性价比不高。城商行和农商行均减持政金债，可能与银保监会将政金债纳入同业投资监管有关。
　　o非银方面：广义基金大幅增持政金债和信用债，证券公司增持幅度也有所增强。在信用债持仓上，两者都体现出拉长久期的倾向。在收益率降至低位、信用利差被逐渐填平后，非银通过拉长久期获得超额收益的诉求较为强烈。
　　o境外机构：8月人民币汇率出现较大幅度贬值，但这未能阻碍外资的持续流入。汇率并不是外资配置长久期债券的主要考量，中国债市的制度型开放，中国给全球机构提供了相对安全的高收益资产，叠加全球流动性再宽松将是未来一段时期外资流入的主导因素。外资购买存单与配置长久期利率债的逻辑并不一致，外资购买存单主要是为了进行carry交易套利，因此汇率贬值对外资购买存单的冲击较大。
　　杠杆水平：中小行和非银杠杆率上升。银行方面，大行杠杆率平稳，中小行杠杆率提升。包商事件的影响犹存，中小行存单融资仍然存在一定困难，只能被动加大回购市场融资。非银方面尽管杠杆率有所抬升，但仍低于去年同期，这可能意味着当前的交易并不十分拥挤。
　　资管类产品或成为下一阶段外资流入的主导。在上月的托管数据点评中我们判断以资管产品和商业银行为代表的“零售力量”将代替央行类和主权类机构成为外资买债的主要动力。8月债券市场交易数据进一步印证了这一趋势：以“零售力量”为主体的债券通无论是机构数量还是交易额全面超过了结算代理模式，这标志着中国债市开放进入一个全新的阶段。8月外资债券交易量中，商业银行占比为44%，资管类产品为23%，资管类产品已经超越央行类机构成为第二大外资类别。随着9月4日摩根大通宣布将中国债市纳入旗舰指数GBI-EM，9月26日富时罗素大概率也将把中国债市纳入其旗舰指数WGBI，未来一段时期资管类产品在外资流入中的占比有望进一步提升。
　　风险提示：基本面变化超预期；逆周期调节力度加大；地方债扩容