光大证券-华夏转债（128077.SZ）新券定价报告：专注支线业务的航空公司，建议申购-191015

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　　◆长期专注于支线航空业务，运营47架飞机、148条航线
　　华夏航空（002928.SZ）长期专注于支线航空业务。截至2019年6月末，公司共运营47架飞机，在重庆（主运营基地）、贵阳、大连、呼和浩特、西安和新疆建立了6个飞行基地，开通航线148条。公司2018年实现营业收入42.60亿元，同比增长23.54%，增幅小于2017年增长的35.17%。实现归母净利润2.47亿元，同比下降33.87%。2019年10月11日，公司股票的市盈率（TTM）为23.3X，显著低于近三年平均值（29.6X）。
　　◆纯债价值为81.33元，YTM为3.27%
　　华夏转债（128077.SZ）发行期限为6年，六年的票面利率分别为0.5%、0.8%、1.0%、1.5%、2.0%和3.0%，到期赎回价为115元（含最后一期利息），对应的YTM为3.27%。债项信用等级为AA-（东方金诚），按照2019年10月11日6年期AA-级中债企业债到期收益率（6.9662%）计算，纯债价值为81.33元，债底保护作用偏弱。
　　◆转股价值为98.10元，转股价格下修条件略为宽松
　　正股2019年10月11日收盘价为10.32元，初始转股价为10.52元，对应的转股价值为98.10元。该可转债的发行规模为7.90亿元，如果以初始转股价（10.52元/股）全部转股，公司流通股本将增加0.75亿股，流通股本扩大36.78%，压力较大。转股价格特别下修条件略为宽松，条件为：存续期内，公司正股在任意连续20个交易日中至少10个交易日收盘价低于当期转股价格的90%。
　　◆预计上市价格在104至113元的区间，中枢为108元
　　我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2019年10月11日转股价值在95至105元之间，2）债券余额在1至15亿元之间，3）债项评级为AA-。11只符合条件的可转债2019年10月11日的转股溢价率主要处于6%至19%的区间。考虑到华夏转债的正股波动率偏低，我们预计华夏转债的初始转股溢价率将处于6%至15%的区间，上市价格在104至113元的区间，中枢为108元。
　　◆中签率预计约为0.079%，建议投资者申购
　　综合来看，公司是专注支线业务的航空公司，募投资金用于购买飞机，提高运输能力，正股的估值水平显著低于历史均值。转债的纯债价值为81.33元，保护作用偏弱，YTM为3.27%，转债的转股价格下修条件略为宽松，初始转股溢价率预计在6%至15%的区间，上市价格在104至113元的区间，中枢为108元，中签率预计约为0.079%，建议投资者申购。
　　◆风险提示：
　　油价涨幅大于预期，行业竞争加剧，转债上市初期价格波动幅度大于预期。