华泰证券-2019年9月金融数据点评：金融数据超预期的背后原因更值得关注-191015

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　　核心观点
　　9月新增信贷1.69万亿、社融2.27万亿，社融存量同比10.8%。企业信贷融资明显改善，或受益于监管指导、银行对LPR报价机制完善后贷款利率下降的担忧、地方隐性债务置换与专项债配套融资共同发力。社融超预期。一方面，央行将“交易所企业资产支持证券”纳入“企业债券”指标，另一方面，表外非标融资保持平稳。M2增速回升，实体流动性有所好转。M1增速持平于上月，企业微观活力仍不佳。近期是债市“多事之秋”，多看少动，注重安全边际。空间上十年期国债可能在3.2%-3.3%寻找均衡，时间上明年1-2月份或是较好介入时点。
　　央行公布2019年9月份金融数据
　　9月新增人民币贷款1.69万亿元，市场预期1.42万亿元，前值1.21万亿元；社会融资规模2.27万亿元，市场预期1.8万亿元，前值19771亿元；M2同比8.4%，市场预期8.2%，前值8.2%；M1同比3.4%，前值3.4%。
　　隐性债务置换及专项债配套融资带动企业中长期贷款
　　9月新增人民币贷款1.69万亿元，同比多增3069亿，主要受企业贷款带动。居民贷款新增7550亿元，其中短期、中长期贷款同比分别少增427和多增634亿元，房贷增长可能受到LPR报价机制完善后，居民预期房贷利率上升而抢购房。企业贷款新增10113亿元，同比多增3341亿元。8月份监管层要求商业银行加大实体信贷支持力度，商业银行有依靠短期贷款和票据冲量的意愿。其次LPR报价机制完善，银行担心后续贷款利率下降，增加信贷投放。此外，地方隐性债务置换过程中带动中长期贷款增长。最后，专项债新政落地之后，8月份以来专项债配套融资有所增长。
　　交易所ABS纳入企业债券口径，非标继续支撑社融
　　9月社会融资规模2.27万亿元，同比多增1383亿元，超出市场预期。一方面，央行将“交易所企业资产支持证券”纳入“企业债券”指标。新口径企业债券融资1610亿元，同比多增1595亿元，可能由于企业ABS很多增信条款里企业都要差额补足或者担保，也占用了企业信用。另一方面，表外非标融资保持平稳，资管新规对非标融资的影响明显弱化。9月非标融资-1125亿元，同比少减1764亿元。其中委托贷款同比多增1411亿元，可能与专项债新政下金融机构落实配套融资责任有关。
　　信用投放加快，实体流动性有所好转
　　9月M2同比8.4%，回升0.2个百分点。M1同比3.4%，持平于上月。9月16日全面降准落地助力专项债配套融资，同时出于对LPR报价完善后贷款利率回落的担忧，银行放贷意愿较强，M2增速走高。但M1增速持平于前值，反映企业微观活力仍不佳。9月财政存款-7026亿元，同比多减3553亿元，反映逆周期调节力度较强。企业存款4908亿元，同比多增1804亿元。居民存款15418亿元，同比多增2149亿元，实体流动性有所好转。
　　市场启示
　　近期是债市“多事之秋”，多看少动，注重安全边际。继中美贸易摩擦取得积极进展之外，CPI提前破三，金融数据超预期。不过，债券需求资金仍然充裕，职业年金、养老金持续流入，理财、保险缺资产，二级债基膨胀，外资持续流入。金融数据好转，地方债提前发行的紧迫性降低，对利空有对冲作用。长期利率中枢下行、需求力量强劲与短期扰动增多矛盾下，市场有压力，但调整空间有限。空间上，我们认为十年期国债可能在3.2%-3.3%寻找均衡，超过3.3%的空间不大。时间上，明年1-2月份CPI高点、社融放量、库存周期出现共振，或许是较好的介入时点，但安全边际的出现是根本。
　　风险提示：房地产融资政策引发信用收缩、地方专项债提前发行。