光大证券-索发转债（113547.SH）新券定价报告：大力拓展西部市场的预焙阳极生产商，谨慎申购-191022

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　　◆国内产能最大的独立预焙阳极生产商
　　索通发展（603612.SH）的主要产品是预焙阳极，下游客户是大中型原铝生产企业，公司是国内产能最大的独立预焙阳极生产商。分地区来看，2018年公司国内的营业收入为21.71亿元，占主营收入的67.30%，国外的营业收入为10.55亿元，占主营收入的32.70%。公司2018年实现营业收入33.54亿元，同比增长2.22%，实现归母净利润2.02亿元，同比下降63.21%。
　　◆纯债价值为89.41元，YTM为3.02%，债底保护作用较强
　　索发转债（113547.SH）的发行期限为6年，六年的票面利率分别为0.5%、0.8%、1.0%、1.8%、2.0%和2.5%，到期赎回价为113元（含最后一期利息），对应的YTM为3.02%。债项信用等级为AA（中诚信），按照2019年10月21日6年期AA级中债企业债到期收益率（5.0045%）计算，纯债价值为89.41元，债底保护作用较强。
　　◆转股价值为92.97元，流通股本扩大的压力较大
　　正股2019年10月21日收盘价为9.92元，初始转股价为10.67元，对应的转股价值为92.97元。该可转债的发行规模为9.45亿元，如果以初始转股价（10.67元/股）全部转股，公司流通股本将增加0.89亿股，流通股本扩大49.52%，压力较大。该转债的转股价格下修条件略为宽松，条件为：存续期内，公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价低于当期转股价格的90%。
　　◆预计上市价格在103至112元的区间，中枢为107元
　　我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2019年10月21日转股价值在90至95元之间，2）债券余额在1至15亿元之间，3）债项评级为AA。8只符合条件的可转债2019年10月21日的转股溢价率主要处于11%至25%的区间,考虑到索发转债的正股波动率偏低，我们预计索发转债的初始转股溢价率将处于11%至20%的区间，上市价格在103至112元的区间，中枢为107元。
　　◆中签率预计约为0.062%，建议投资者谨慎申购
　　综合来看，公司是国内产能最大的独立预焙阳极生产商，募投项目旨在拓展我国西部市场。转债的纯债价值为89.41元，YTM为3.02%，债底保护作用较强。此次发行的可转债若全部转股，公司流通股本将扩大49.52%，压力较大。转债的上市价格预计在103至112元的区间，中枢为107元，中签率预计约为0.062%，建议投资者谨慎申购。
　　◆风险提示：
　　新建项目效果未达预期，行业竞争加剧，转债上市初期价格波动幅度大于预期。