恒大研究院-点评10月PMI数据：底在哪里？-191031

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　　事件：中国10月官方制造业PMI49.3，预期49.8，前值49.8。非制造业PMI为52.8，预期53.6，前值53.7。
　　解读：
　　1、核心观点：“抢生产、抢出口”退潮，内外需疲弱，短期经济再下台阶，长期靠改革开放
　　10月PMI数据反映出：生产、新订单、新出口订单、进口指数纷纷回落，短期“抢生产、抢出口”退潮后，经济重回下行通道，反映内外需疲软，通缩压力加大，企业去库存，经济形势仍严峻。外需因全球经济下行（主要经济体PMI指数回落）、贸易摩擦影响持续显现而继续回落。内需疲软，融资收紧导致房地产投资缓慢下行，出口疲弱和盈利下滑导致制造业投资低迷，财政收入下行、土地财政大幅下滑和严控隐性债务制约基建反弹，消费受居民杠杆率高、就业压力大、收入增速下行的制约短期难起。
　　1）制造业PMI下滑，为今年的次低点（仅次于2月春节49.2%），连续6个月低于荣枯线；非制造业PMI为2016年3月以来最低值，经济下行压力较大。10月制造业PMI指数49.5%，较上月下滑0.5个百分点，主要受生产、新订单和价格指数分项拖累。“抢生产”退潮，生产指数回落，与高频指标高炉开工率环比下滑一致，源于需求不振。新订单和新出口订单均回落，反映外需疲软、出口承压。进口指数下滑体现内需疲弱。
　　2）受原油价格下滑影响，PMI价格指数下滑，工业品通缩加剧，PPI降幅预计继续扩大，工业企业盈利承压、实际利率上升。出厂价格指数低于采购价格指数，且差值扩大，相关企业经营压力较大。10月以来原油价格持续回落，发改委于10月21日下调油价，本月南华工业品价格指数环比下滑。原油价格排除短期扰动后持续下滑，后续PPI通缩风险依然较大。出厂价格与购进价格指数差值扩大，相关行业企业盈利依然承压。
　　3）盈利下滑、需求疲弱导致企业经营预期恶化，采购量指数下滑。10月生产经营预期指数为54.2%，较上月下滑0.2个百分点。采购量指数为49.8%，较上月下滑0.6个百分点，跌破荣枯线。尽管当前中美贸易摩擦暂缓、减税降费持续落实，但内外需疲软、企业盈利承压、民企融资难融资贵的局面始终未根本性扭转，政策逆周期调节力度有待加强。
　　4）原材料库存和产成品库存指数下滑，反映需求不振、价格下行导致企业主动去库存。10月原材料库存指数47.4%，较上月下滑0.2个百分点；产成品库存指数46.7%，较上月下滑0.4个百分点。由于当前内外需均疲软且价格有持续回落压力，企业主动补库存的动力不足。
　　5）大型和小型企业PMI数据全面下滑，反映企业经营压力较大，注销的企业数量明显增加，经济形势严峻。10月大型和小型企业生产、新订单、新出口订单全面下滑，反映企业经营压力较大。10月14日，李克强总理提出，“把稳增长、保持经济运行在合理区间放在更加突出的位置”。
　　6）从业人员指数仍处于十年来较低水平。10月制造业从业人员指数47.3%，较上月回升0.3个百分点，但仍位于十年来的较低水平；非制造业从业人员指数48.2%，与上月持平。9月全国城镇调查失业率为5.2%，与上月持平，反映高校毕业生、农民工等就业形势依然严峻。
　　总体来看，当前经济下行压力加大，短期增速再下台阶，迈入“5”时代。短期经济的主要矛盾是总需求不足，长期矛盾是供给侧改革不到位、全要素生产率有待提高。从国际经验看，经济增速换挡过程中并不天然存在中速增长平台承接，有可能没有底，存在三种情景：平滑过渡，类似于80年代中国台湾，边破边立，主动改革转型；深蹲起跳，类似于1973年前后的日本和1998年前后的韩国，先破后立，危机倒逼改革；蹲下去起不来，类似于部分拉美、东南亚国家，破而不立，危机后不改革转向民粹。经济从高速过渡到中速增长平台，表面是增速换挡，实质是增长动力升级，根本靠改革开放构筑新的增长动力。我们深信，如果能够推动务实、市场化的新一轮改革开放，中国经济发展的潜力巨大，未来最好的投资机会就在中国。
　　当前全球降息潮、核心CPI总体下行、PPI负增长，拿掉猪以后都是通缩，企业盈利下行、实际利率上升，货币宽松的空间已经打开。我们建议：短期强化逆周期调节，降准降息支持实体经济，当前一方面要防止货币放水刺激房地产泡沫，另一方面也要防止房地产融资过度紧缩主动刺破引发重大金融风险，用时间换空间、寻找新的经济增长点、扩大改革开放、调动地方政府和企业家积极性。