光大证券-从上市公司2019年三季报观测信用基本面：行业层面的信用资质变化-191124

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　　在刚兑打破的大背景下，信用债违约将常态化，信用债分析回归基本面。本文拟从行业的角度进行业绩跟踪，从中观察层面的资质变化。
　　◆行业层面业绩喜忧参半
　　业绩同比增速的分化较大。2019年前3季度采掘、化工、钢铁、有色金属等中上游周期行业表现不佳；汽车、纺织服装、通信、传媒以及轻工制造等板块延续一、二季度的同比下滑趋势。而建筑材料、国防军工、建筑装饰、电气设备、食品饮料、休闲服务、医药生物、公用事业、交通运输、房地产、计算机等行业盈利同比为正。
　　1）采掘业2019年前3季度归母净利润同比下滑2.88%，一改前两个季度上升的趋势，主要是受石油开采细分行业盈利大幅下滑的拖累。
　　煤炭开采板块整体相对平稳，截至2019年11月21日秦皇岛动力煤价格报552元/吨。随着冬季到来叠加进口煤收紧，煤炭需求将回升，对后续煤价形成较有力的支撑。
　　2）建筑材料延续前两个季度的良好盈利，得益于水泥制造板块的持续增长以及玻璃制造板块的盈利改善。
　　3）化工板块归母净利润同比增长率为负，主要受石油化工、化学原料、化学制品、塑料等板块的拖累。
　　4）有色金属归母净利润同比增长率为负，主要是受黄金、稀有金属、金属非金属新材料的拖累，而作为工业金属的铝、铜、铅锌较为强势，2019年以来盈利改善明显。
　　◆行业层面偿债能力分化
　　1）房地产传统开发业务的面临较大的压力。我们发现商品房销售数据有改善迹象，但其中存在部分房企以价换量促销的可能。房屋新开工和施工提速，竣工面积增速依旧低迷。土地市场偏冷、购置面积持续负增、房企外部融资依然偏紧，2019年以来房地产信用债净融资额持续为负亦可侧面印证外部融资偏紧的情况，叠加未来房地产债券到期仍较多，地产企业后续偿债压力凸显。
　　2）煤炭、钢铁行业得益于淘汰落后产能、环保整治、错峰生产等供给侧改革措施，行业供给端较为稳定，2019年生产经营现金流充沛，整体偿债能力较好。
　　3）今年以来水泥价格在近几年内高位区间运行，水泥制造企业现金流充沛，偿债能力仍较好，未来基建投资补短板因素对水泥价格形成一定的支撑。
　　◆风险提示
　　市场环境改善不及预期；政策效果不及预期。