兴业证券-11月金融数据点评：如何理解信贷和M2的背离-191211

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　　事件：央行公布11月金融数据，其中人民币贷款新增1.39万亿，好于预期1.26万亿；社融新增1.75万亿；M2增速放缓至8.2%，不及预期8.4%，我们认为：
　　新增社融反弹，信贷、直接融资走强，非标负向拖累收窄。11月新增社融反弹，修正后的社融增速维持在10月的10.7%。其中，人民币贷款和直接融资均有所走强，非标对社融的负向拖累则再次收窄。
　　人民币贷款好于预期，其中短期贷款和票据融资是主要拖累。11月人民币贷款较11月多增7287亿元。从季节性来看，季度初信贷回落后，往往会出现回升，与往年同期相比，今年11月数据仍然偏强。
　　居民短贷和中长贷均反弹，且短贷环比增幅更大。新增居民贷款6831亿元，其中较10月短贷和中长贷分别多增1519亿元和1102亿元。
　　企业贷款各分项均反弹，但中长贷占比回落。非金融企业及机关团体企业新增贷款6794亿元，其中短贷同比多增1783亿元，而中长贷同比多增298亿元，使得企业中长贷占比明显回落。企业票据融资继续由10月的214亿元小幅反弹至624亿元，较去年同期仍少增1717亿元。
　　表外融资拖累收窄，银行承兑汇票拉动转正，专项债仍为拖累但同比改善。11月表外融资拖累小幅收窄，但委托同比少减351亿元，新增银行承兑汇票转正为571亿元，信托贷款则环比下滑49亿元、同比多减206亿元。此外，11月地方政府专项债券融资净减少1亿元，同比少减331亿元。
　　信贷、社融与M2的背离：居民存款脱媒、财政存款少降。11月社融和信贷超预期走强，M2增速超预期回落，出现明显背离。从存款结构来看，居民存款连续两个月低于季节性，成为主要拖累，结合10月银保监会对结构性存款有所加强，可能指向居民存款存在一定脱媒。除此之外，11月财政存款较去年同期少减4192亿元，对M2也形成一定拖累。
　　社融增速整体平稳，货币政策料将维持稳健。整体来看，11月社融增速整体维持平稳，信贷反弹有一定季节性因素。从结构来看，居民中长贷反弹、企业中长贷整体平稳，说明实体融资需求相对稳健。往后看，货币政策料将维持稳健，预计社融未来仍将维持偏强的走势。实际上，近期经济数据的边际改善，显示逆周期调节初见成效，政治局会议对“六稳”的强调，一定程度上也抬升了市场对于经济的预期。由于春节即将来临，经济短期将进入数据真空期，关注金融数据的公布及通胀走势不确定性，对市场的影响。
　　风险提示：中美贸易摩擦不确定性；国内外经济、政策形势超预期变化。