兴业证券-基金研究系列之二：主动偏股型基金的单期Brinson绩效归因-191220

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　　投资要点
　　目前，基金的绩效归因主要是两大类方法：基于收益率回归的绩效归因和基于持仓数据的绩效归因。本篇我们主要关注基金持仓数据归因，其中最为经典、应用最为广泛的是Brinson归因模型。传统Brinson模型将基金的超额收益分解为资产配置收益、个股选择收益和交互收益，便于我们直观判断基金的超额收益来源，准确定位基金经理的核心能力。
　　我们对Brinson模型（1986）进行了三点应用上的改进。第一，在传统的Brinson分解模型中，交互收益项的含义较为不直观，我们根据基金经理的实际投资思路，将交互收益合并到了选股收益中。第二，我们对基金在各资产类别上配置能力的评价方式进行了改进，不再以各资产类别的绝对收益正负来评估组合在该资产上的超配或低配是否正确，而是强调对涨幅超过基准整体的类别进行超配、或者对跌幅超过基准整体的类别进行低配。第三，也是最为核心的，部分基金经理会根据市场判断进行积极的仓位管理，而传统的单层Brinson模型忽视了这部分仓位择时带来在超额收益。我们构建了双层的Brinson模型，将超额收益分解为择时收益、行业配置收益和行业内选股收益，使基金绩效归因的层次更加丰富、结果更为完善。
　　市场基金截面上的Brinson归因：我们对全市场基金2019年上半年的业绩进行归因。由于Brinson归因的估算误差绝对值与换手率呈现高度正相关的特性，低换手组别的基金分解结果具有更高的置信度，因此我们选取了换手率最低的161只基金进行归因。从分解结果来看，平均而言，2019年上半年，择时为基金带来了负贡献，行业配置和个股选择带来了正贡献，但有超半数基金的选股收益为负。从贡献大小来看，行业配置半年度平均贡献了2.37%的超额收益，其次为选股收益，半年度平均贡献了0.65%的超额收益。
　　代表基金时间序列上的Brinson归因：我们将观察时间区间拉长，分析了近3年的Brinson归因结果，并分别选取换手率较低、且长期来看具有择时能力、行业配置能力、个股选择能力的代表基金进行分析。
　　接下来的报告中，我们将进行多期Brinson归因分析，敬请各位投资者关注。
　　风险提示：归因结果通过历史数据统计、建模和测算完成，可能与实际情况存在差异。