光大证券-冀中能源新债发行点评：栉风沐雨，砥砺前行-211012

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永煤事件后，冀中能源在债券市场首次亮相2021年10月12日，冀中能源集团有限责任公司（以下简称“冀中能源”或“公司”）发布公告，公司2021年第一期超短期融资券成功发行。

这是继永煤事件之后，冀中能源首次在债券市场公开亮相。

永煤事件发生以来，冀中能源净偿付规模高达340亿自永煤事件发生后，冀中能源一级债券市场融资受阻。

面临着大规模即将到期的债务，冀中能源一次次地履行了自己的承诺。

具体来看，永煤事件发生时冀中能源的存量债规模高达445亿元，截至2021年10月11日，其存量规模仅为105亿元，在近一年的时间里，冀中能源净偿付债券规模共计340亿元。

冀中能源能够成功的化解债务危机离不开两方面因素：一方面，冀中能源通过自身不懈地努力，利用缩减支出等方式自筹部分资金；另一方面，河北省政府给予了强有力的支持，不仅努力协调省内金融机构，银行、信托、保险等各类金融机构为冀中能源提供帮助，还组建了国企改革发展基金，助力国有企业发展。

来自信用债市场的正反馈对于恶意逃废债的发行人来说，信用债市场的再融资受阻现象是十分正常的，投资人理应给予此类发行人一定的负反馈，这类负反馈对其他债券发行人具有警示意义。

而对于积极筹措资金、努力兑付债务的发行人来说，信用债市场则应当给予其相应的正反馈，通过正面的引导向市场传递积极的信号。

冀中能源此次债券的成功发行正是市场给予其前期有担当、有作为的“奖励”。

我们认为，无论是冀中能源前期的积极兑付的行为还是信用债市场的有效反馈，都将在一定程度上提振市场信心，助力信用债市场健康、规范发展。

建议关注冀中能源投资机会永煤事件发生之后，山西省的煤企的利差亦大幅走阔，以晋控煤业为例，永煤事件前其信用利差为179bp（统计时间为2020年11月7日），自永煤违约后，其利差持续攀升，峰值达到727bp（统计时间为2021年5月8日）。

2021年5月17日，晋控煤业成功发行了永煤事件后的第一只债，此后其信用利差大幅回落。

与之相似的还有晋控电力，自其于2021年7月22日至7月26间连续发行5只短融及超短融后，信用利差迅速下降。

此外，随着一级市场的发行顺畅叠加二级市场收益率快速下行等因素的影响，两家公司在一级市场的发行成本亦逐渐下降。

我们认为未来冀中能源债券收益率的演绎路径或将与以上两家公司相似，目前该发行人无论是一级市场发行利率还是二级市场收益率都处于相对高位，未来一段时间其利率的下行很有可能是大概率事件，建议关注投资机会。

风险提示1）警惕煤炭价格下行造成风险。

2）警惕超预期风险事件带来的风险。

3）警惕政策调控对煤企带来的影响。