光大证券-2021年12月金融数据点评：信用稳而难宽，政策仍需发力-220112

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事件：2022年1月12日，中国人民银行公布12月货币金融数据。

社融新增2.37万亿元，同比多增6508亿元，前值2.61万亿元，存量同比增速10.3%，前值10.1%；人民币贷款新增1.13万亿元，同比少增0.13万亿元，前值1.27万亿元；M2同比增速9.0%，前值8.5%。

核心观点：2021年12月新增社融略低于市场预期，主要支撑项源于直接融资，新增信贷表现依旧疲弱。

一方面，政策层对融资严监管在执行过程中不合理行为的纠偏，以及降准、下调支农支小再贷款利率、下调1年期LPR利率等政策，仍需要一定的传导时间以落地显效。

另一方面，疫情等多重因素对实体经济需求端的冲击仍未完全消除，在需求仍有较大不确定性的背景下，实体企业的长期融资意愿受到明显压抑。

向前看，社融增速有望延续回升趋势，但上行幅度有限。

一方面，由于2022年专项债部分新增额度已于2021年12月提前下达，预计2022年政府债券发行节奏将会整体前置，政府债券发行错位对新增社融的推动作用有望延续至2022年二季度初。

但与此同时，我们也看到，2021年四季度人民银行银行家问卷调查显示，贷款需求指数仍然呈现下行态势，表明实体融资需求仍然较为疲弱。

叠加永煤信用风险事件对企业债券融资造成的拖累，在2021年初便基本得以修复，企业债券融资对新增社融的支撑作用将会逐渐走弱。

市场层面，考虑到当前社融增速企稳的主要支撑，来源于政府和企业债券融资的低基数，宽信用政策效用有限。

同时，在经济增速下行压力依然较大，通胀明显回落的背景下，货币政策进一步边际微松的必要性明显上升。

若信贷开门红表现不及预期，降息有望在一季度落地。

因而，十年期国债收益率有望保持低位窄幅震荡，以待经济基本面和政策面的进一步反应。

社融：直接融资助力社融增速企稳回升12月新增社融2.37万亿元，基本符合市场预期(Wind一致预期为2.43万亿元)，政府债券、企业债券以及非金融企业境内股票等直接融资，是12月新增社融的主要拉动项，其他分项基本符合季节性表现。

从数据层面来看，政府债券、企业债券以及非金融企业境内股票等直接融资，是12月新增社融的主要拉动项。

其中，政府债券明显多增主要源于2021年专项债融资节奏整体滞后，而企业债券明显多增则主要源于2020年受永煤信用风险事件拖累所形成的低基数。

信贷：信贷结构有待改善，融资意愿持续低迷信贷结构有待改善，融资意愿持续低迷。

总量上来看，新增信贷相较往年同期表现较为疲弱。

12月新增信贷1.13万亿元，与2020年同期相比少增0.13万亿元，与2019年同期相比少增100亿元。

结构上来看，票据融资仍是主要的支撑项，企业贷款同比收缩态势并未改善。

可以看到，2021年以来，新增对公中长期贷款占新增信贷的比例持续下行，而新增票据融资占新增信贷的比例趋势性上行。