第一上海-好市多-COST.US-中产家庭补给站 全球扩张是蓝海-220106

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全球领先会员制仓储零售巨头：Costco（中文：好市多，下称公司）是全球第三大零售商，美国第一大连锁会员制仓储量贩零售商。

截至2021年12月份，公司共运营全球门店约828个，其中美国（含波多黎各）572个，加拿大105个，墨西哥40个，日本30个，英国29个，韩国16个，台湾14个，澳大利亚13个，西班牙4个，法国和中国各两个，冰岛各一个。

同时，公司也在美国、加拿大、英国、墨西哥、韩国、台湾、日本和澳大利亚经营电子商务网站。

按21财年，公司实现1921亿美元（下同）净销售额及38.8亿会员费，实现归母利润约50亿元。

截至21财年，公司总持卡会员约1.116亿人，其中付费会员约6170万人。

公司雇员总数28.8万人（超过50%为全职员工）。

打造强劲单店模型，同店表现持续优异：从单店数据拆分来看：以21财年看，公司单店可实现营业收入约2.43亿美元，其中单店商品销售额贡献2.38亿元（中美超市龙头中，单店坪效最高），会员费收入480万元（单店平均会员人数7.6万人），单店综合毛利率13%，商品销售毛利率稳定在11%左右（同业中毛利率最低），会员费收入是单店的主要盈利来源（占单店营业利润近60%，往年基本保持在70%左右）。

在扩张过程中，公司单店坪效依然持续提升。

从需求端来看，Costco目标客群精准定位于中产阶级（含家庭及个人）以及中小企业为主。

这部分消费群体用户基数大，具备一定消费能力及意愿，追求品质及高性价比，同时生活层面需求，沉浸式体验型购物及冲动性购物等可导致其高复购率，需求端基本盘足够大；从供应端来看，公司拥有持续提供高性价比产品及服务的能力，低价高质产品及服务是公司一直以来经营核心。

凭借优质低价的商品吸引消费者，愿意付出类似于门票性质的会员费，而公司商品价格弹性主要来源于：零售服务商定位上的主动让利与消费者，供应链及规模采购优势上成本管控（精简SKU，约4000个左右,做大单品规模，提高品牌商议价权，简化流通链条，节省运输成本，与供应商形成合作共赢模式，建立自有品牌体系，保证整体价格竞争力）以及高效率运营下的低费用（同业中成本管控最强，费用率最低）等，铸就公司具备提供高质低价的商品能力。

在同店表现中，剔除汽油及汇率影响，同店持续保持正增长，大多年份增长率保持4%以上，展现出门店运营强大的韧性。

追求会员人数的长期增长，带来稳定的现金流：公司作为会员仓储模式的鼻祖，打破了传统零售企业的盈利模式，依靠以低价高质量商品及优质服务吸引消费者，追求会员数量的长期增长，公司付费会员从1990年的600万人增长至2021财年6170万人，年均增速约8%。

同时，公司会员续约率多年来始终保持高水平，以21财年看，美国及加拿大会员续订率达91.3%及全球会员平均续订率约88.7%。

会员存续率高既体现出Costco对会员经营和维护的成功，也展示消费者对Costco会员制模式的认可。

会员数量的长期增长且保持高续约率是公司业绩稳定增长的关键。

目标价647美元，给予买入评级：我们认为Costco是少有的稳健型增长的公司，公司独特的商业模式已经持续被市场验证成功。

Costco打破传统零售商盈利模式，以会员费作为主要盈利来源，通过低价优质的商品去持续吸引消费者，利用产品设计（包括精选模式，大包装，高质低价，自有品牌走强，规模供应）等及严格的成本管控能力，尽可能压低商品价格，持续为消费者提供高性价比产品及多方面的权益服务，不断加强会员粘性，长期上会员人数的持续增长。

公司单店销售持续表现强劲，公司的品牌效应持续提供及议价权进一步走强，从而获得更低商品，吸引更多新消费者及留住现有会员保持高续约率，成功培养其线下消费习惯，形成一个良好的商业循环。

估值方面，我们采用DCF估值（WACC=6%,永续增长率3.7%），给予目标价647美元，对应现有股价仍有15%上升空间，给予买入评级。