第一上海-网易-9999.HK-新游戏表现优秀，明年关注出海战绩-211220

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2021Q3業績摘要：2021Q3網易收入為221.9億人民幣，同比增長18.9%。

毛利率為53.2%，同比增長20bps；經營利潤率為17%，同比增長160bps。

GAAP歸母淨利潤為31.8億人民幣，同比增長6.1%，攤薄EPA為0.73美元；Non-GAAP歸母淨利潤為38.6億人民幣，同比增長5.1%。

公司收入及利潤均高於彭博一致預期。

永劫無間》暢銷，《哈利波特：魔法覺醒》上線：遊戲收入159億人民幣，單季收入創歷史新高，同比增長14.7%。

移動遊戲收入同比增長9%，市場份額提升至19.8%。

遞延收入環比增長7%，扣除有道後環比增長4%。

《永劫無間》在上線的4個月時間內已經銷售了600萬份，創下國產買斷制遊戲銷售記錄，Q3公司PC遊戲收入同比增長30%至49億人民幣。

同時《哈利波特：魔法覺醒》上線後也穩占暢銷榜前列，可能成為長期貢獻穩定流水的遊戲，部分海外地區也將由網易負責運營。

有道轉型，智慧學習硬體快速增長：有道收入14億人民幣，同比增長54.8%。

在“雙減”政策指導下，為了嚴格合規，有道將於12月31日正式終止K9學科培訓業務，線上課程總流水6.3億元，同比下降33.9%。

公司的業務重點已經由學科課後輔導快速轉向智慧學習硬體、素質教育、成人教育和教育資訊化。

Q3學習產品淨收入達2.55億元，同比增長56%，該季度出貨量超過45萬件。

毛利率56.6%，同比大幅提升10.7個百分點。

遞延收入環比下降7%至11.3億元。

雲音樂毛利轉正：創新業務及其他收入49億人民幣，同比增長25.7%，毛利率為15.6%。

雲音樂目前與三大唱片公司都已達成合作協定，此前桎梏其發展的版權問題逐漸解決，公司也在不斷進行產品創新和升級，其毛利已經轉正至0.4%。

目標價120.00美元/187.20港元，買入評級：我們預計2020-2023年公司收入CAGR為17.2%，Non-GAAP淨利潤CAGR為19.6%。

採用分部估值法，其中遊戲業務給予22倍PE；網易有道及雲音樂按網易持股份額的市值計算。

目標價120.00美元/187.20港元，對應2021年PE為27倍，對比美股和港股股價分別有28.00%/29.01%上升空間，維持買入評級。