南京银行-债券市场2022年展望：守正创新，步步为“赢”-211217

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海外市场：全球新冠疫情2021年末达全年第三波高峰，更强传染性变异病毒令疫情防控难度加大。

随着天气转暖和疫苗加强针推广，预计全球疫情明年整体逐步受控。

美国内需强劲，就业恢复较好，供应链瓶颈导致终端通胀持续冲高。

美国基建刺激计划对2022年经济有一定提振，但整体力度不大。

美联储加快缩减QE，预期明年加息三次，政策转鹰。

美元全年大幅走强，2022年预计先走升后走贬。

加息预期强烈推动中期限美债收益率大幅走升，美债期限结构熊凸，2022年预计两端上翘。

欧元区经济持续较好恢复，终端通胀温和上行，疫情恶化明年一季度对经济有冲击，二季度后经济预计转为平稳。

欧央行维持宽松基调，注重调整资产购买结构。

欧元全年大贬，预计2022年先稍降，后走升。

供应链瓶颈令英国终端通胀持续冲高，英国央行12月开启加息，预计英镑2022年先震荡后走弱。

日本经济持续疲弱后有所转暖，日元全年大幅走贬，预计2022年震荡稍走升。

出口强劲和利差支撑下，人民币全年稳中偏强，2022年外需支撑弱化和美联储收紧政策带动下预计有所走贬。

宏观基本面：2021年宏观经济整体呈现供需逐步走弱、转型初见成效的情形。

上半年经济持续修复、出口和生产保持强劲，但下半年以来，随着需求端地产投资的回落，洪涝、疫情多发下消费的疲软以及生产端限电的负面影响，经济下行压力逐步增大。

向后看明年地产和出口将成为拖累经济的主要因素，地产的下行幅度和出口的回落速度将成为关注的重点。

制造业逐步从补库存转向主动去库存，投资增速预计从高位回落，但受产业转型拉动预计仍然较高。

在后疫情时代，居民消费习惯改变叠加收入增速下行，消费中枢预计整体下移。

整体而言经济下行压力较大，11月失业率小幅提高，也显示就业情况欠佳。

中央经济工作会议已经将稳增长作为首要目标，对应的货币政策和财政政策陆续出台，预计明年年初财政支出速度加快，带动基建投资从低位回升。

通胀方面随着全球需求走弱和供应链修复，PPI预计见顶回落，CPI上半年处于较低区间，下半年随着猪肉价格回升预计逐步上行。

货币政策及流动性：2021年货币政策整体基调较为中性，除了一季度期间央行为抑制国内股市和一线城市房地产过热推动流动性走紧，资金面在大部分时间维持不缺不溢，公开市场操作在去年受全球疫情影响下宽财政宽货币后逐步回归正常化，合理运用结构性工具使得流动性滴灌更为精准，同时下调1年期LPR降低实体融资成本。

下半年专项债加速给资金面短期带来扰动，央行两次降准置换MLF以呵护流动性，维护资金面稳定。

中央经济工作会议对2022年经济判断较为谨慎，指出“必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”。

货币政策的描述上则是延续了政治局会议的“灵活适度、保持流动性合理充裕”。

预计偏积极的财政政策成为明年支撑经济的主要措施，货币政策在财政前置的预期下将重新转向中性偏宽松支持财政政策，以缓解明年稳增长的压力，短期内实体经济杠杆率短暂上升或被适度容忍。

预计明年碳减排、再贷款、再贴现等结构性工具仍有望加量或降息，以做到精准地达到定向宽信用的目标。

在明年地产、财政等方面纠偏的预期下，降准仍有必要。

利率债策略：2021年利率整体呈现下行趋势，上半年主要由于资产供需错位、配置压力较大而缓慢下行，下半年经济下行压力增大、货币政策二次降准带动利率快速下行。

向后看经济基本面延续下行趋势，地产和出口为主要拖累项。

货币政策短期内中性偏宽松，明年上半年预计易松难紧。

在此情形下市场对明年利率走势的普遍预期为前低后高，但从2021年利率走势看，除基本面外，资产供需情况影响也较大。

明年年初财政支出力度加大、政府债券发行预计前置，对市场形成较大供给压力，因此上半年利率下行幅度可能不及预期，不排除在信贷脉冲下有上行的可能性。

当前收益率处于较低位置，建议配置盘等待年初利率上行机会，积极介入。

交易盘重点关注信用投放、出口下行速度或慢于预期等因素，把握波段操作机会。

信用债策略：2021年信用债收益率整体呈震荡下行趋势，但内部分化格局加剧，中高等级、短久期品种信用利差被压缩至历史低位。

城投方面，信用环境整体收紧，市场风险偏好向经济发达省份集中，城投“抱团”现象突出，拥挤区域性价比下降，可关注能源产业带动区域经济改善省份的投资机会，对于债务负担沉重、再融资压力较大的区域仍需保持谨慎。

地产行业信用事件频发，虽然年底部分地区地产政策适度纠偏，但销售回款偏弱叠加预售资金监管从严，房企资金压力仍较大，同时还面临美元债到期考验，地产行业可能仍有风险暴露。

电力行业，火电企业盈利受煤价波动影响较大，且双碳背景下新增产能受限，部分规模较小、区域型火电企业可能面临出清。

行业向清洁能源转型是大方向，可关注新能源板块发展较优的大型国有电力企业的投资机会。

此外，根据偿债能力分析及产业融资导向，建议关注修复较快的电子、化工、机械设备和采掘等行业投资机会。