光大证券-唐人转债（128092）新券定价报告：稳健饲料标的，建议申购-191229

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　　条款分析
　　债底86.95元，YTM为2.45%。唐人转债发行期限6年，票面利率为第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%，到期赎回价110元（含当期利息），对应的YTM为2.45%。唐人转债信用等级为AA/AA（联合信用），按照2019年12月27日6年AA中债企业债到期收益率4.91%计算，债底价值在86.95元。
　　平价为98.31元，对流通盘稀释率18.08%。唐人神12月25日收盘价为8.71元，初始转股价为8.86元，初始转股价值98.31元。唐人转债的发行规模为12.428亿元，如果以初始转股价8.86元转股，对公司流通盘的稀释率为18.08%。
　　强赎、下修、回售条款中规中矩。强赎条款为转股期内，15/30、130%，面值+当期利息；下修条款为存续期内15/30、90%；提前回售条款为最后两个计息年度，30/30、70%，面值+当期利息。
　　◆上市定价分析
　　预计唐人转债的上市价格在[108,110]元，中枢为109元。本次唐人转债发行规模12.428亿元，债项评级AA。公司主营业务由饲料的生产与销售、种猪育种与生猪养殖及肉制品加工与销售三大板块组成，其中饲料产品是公司收入的主要来源（90%附近），目前积极发力生猪养殖业务。截至12月27日唐人神股价为9.04元，对应PETTM为54.1x，处于近三年估值高位；股价历史波动率为46.03%，股价弹性优。
　　从唐人转债的平价、发行规模、盈利能力来看，金农转债、三星转债更具参考意义。从ROE水平来看，唐人神介于金新农与三星新材之间；加之唐人神股价弹性较高，我们预计唐人转债价位将介于金农转债与三星转债之间，对应转股溢价率在[6%,8%]区间，价位在[108,110]元，中枢109元，建议申购。
　　◆中签率分析
　　唐人转债中签率预计在[0.04%，0.06%]区间。唐人转债发行规模12.428亿元，采取优先配售与网上申购。截至9月30日，前十大股东合计持股比例为43.18%；考虑剩余股东配售情况，我们预计股东优先配售比例在50%附近，供投资者申购余额应该在6亿元附近。参考前期已发行转债申购情况，我们预计网上申购金额在1~1.5万亿元，因此最终唐人转债网上中签率预计在[0.04%，0.06%]区间，中枢在0.05%。
　　◆风险提示
　　疫情感染风险；产品价格不及预期风险；原材料价格上涨侵蚀公司盈利能力；正股股价大幅波动导致转债上市价位不及预期