东兴证券-2020年利率债年度策略：低波动来袭，拥抱“小确幸”-200109

《东兴证券-2020年利率债年度策略：低波动来袭，拥抱“小确幸”-200109（32页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-2020年利率债年度策略：低波动来袭，拥抱“小确幸”-200109（32页）.pdf（32页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　投资摘要：
　　“保6”争论大，但GDP季度走势更重要。据前三次经济普查，若2019年经济增速为6.15，2020年经济增速为5.67即可完成翻番任务。从历史来看，GDP季度同比的基数效应不明显，季度GDP同比呈现“前高后低”经验规律，季度GDP环比呈倒型走势的规律，这与经济政策节奏有关。预测明年同比分别为6%、5.9%、5.9%和5.8%，全年5.9%。
　　投资或缓步下行：房地产投资韧性仍足，随着交房压力上升和竣工面积回升建安工程对房地产投资支撑转弱，而房企逆周期拿地拉动土地购置触底回升，或将形成对2020年房地产投资支持，预计2020年房地产投资维持在7-8%之间，呈现先下后上的趋势；考虑到国务院允许专项债作为重大项目资本金和调低部分基建项目资本金等政策，基建投资在专项债支撑下将继续回升，但恢复高位增长的可能性较低；受益于融资成本持续降低、央行对制造业融资支持、PPI转正和外需逐步改善，制造业投资将有所回升。
　　消费弱势企稳：减税政策没能缓解居民消费能力下滑的趋势，伴随着汽车消费拖累，2019年社零下行速度较快。2020年汽车销量同比将弱势反弹，另外5G相关消费有亮点，但明年大规模减税不可持续，从经验看个别消费比如汽车反弹并不能拉动整体消费反弹，预计2020年社零弱势企稳。
　　进出口好于今年：基于对经济走势和中美贸易谈判前景的考虑，我们认为，明年的进出口形势总体可能会好于今年，衰退式顺差或将延续。
　　通胀仍存分歧：猪肉供需“紧平衡”，高点在节后。节前保供稳价政策频出，但这可能透支了部分未来供给，“寅吃卯粮”春节后猪肉供给可能不足，供需作用下节后猪价可能超预期上涨，价格可能冲击新高。从全球经济走势（贸易）、库存周期及翘尾因素看，明年PPI高于今年，预计中枢在0.3%左右，走势呈M型。
　　货币政策：LPR降成本仍是主线，同时稳步推进金融供给侧改革和中小银行风险化解。预计LPR将阶梯下行,通胀对货币政策的制约在于通胀预期，CPI高点可能影响降息节奏。明年为金融供给侧改革收官年，货币政策或将保持充足的流动性以实现风险出清。
　　财政政策仍积极，有望调高财政赤字率和增加地方专项债额度。考虑到中小企业在我国经济发展中的重要作用和国企央企产能周期尚未到来的因素，2020年政府的相机抉择特征会更为明显，轻总量、重结构的思路仍将继续。
　　策略：总体来看，经济仍存下行压力，逆周期政策发力，基数因素导致经济波动率降低，2020或难觅较大的趋势性机会，拥抱小的确定性的波段性机会。
　　预计1季度10年期国债利率震荡向上。1季度经济基本面向上或者走平，CPI高点可能在3、4月份，PPI一季度转正，国债和地方债供给压力加大，都对债券市场形成制约，债券市场利好来自于货币政策“边际宽松”，市场对降准及“降息”预期较强，1季度债券市场可能呈震荡向上格局，关键在于货币政策“边际宽松”的节奏和“市场预期”。
　　二季度CPI高点已过，PPI可能回落至0以下，经济基本面存在下行可能，“破6”与否看政策对冲节奏与房地产产业链下行节奏，预计10年期国债震荡下行，二季度可能存在较好的利率债配置机会。下半年经济基本面缓降可能性较大，四季度CPI明显下行，PPI可能有所反弹，总体看名义GDP可能下行，但市场可能在二季度已有所预期，可能提前反映到利率水平中，下半年行情可能呈震荡形态，缺乏趋势性机会。
　　风险提示：地产调控政策放松，货币政策不及预期