华泰证券-2019年12月通胀数据点评：视线从猪到油，但政策重心尚难逆转-200109

《华泰证券-2019年12月通胀数据点评：视线从猪到油，但政策重心尚难逆转-200109（8页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-2019年12月通胀数据点评：视线从猪到油，但政策重心尚难逆转-200109（8页）.pdf（8页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　核心观点
　　2019年12月CPI同比4.5%，持平前值，环比0%，弱于季节性。食品价格方面，猪价回调对抵菜价冲高，非食品仅“交通和通信”分项因汽柴油调价而强于季节性。12月PPI同比-0.5%，回升0.9个百分点，环比0%。其中建材价格涨幅较高，或受益于基建需求升温，消费品表现疲软，总需求还有待修复，下游产商降价去库存的意愿较强。目前猪肉矛盾或逐步化解，油价风险正在酝酿发酵，但地缘政治扰动并非需求改善，对内部政策冲击有限。目前政策重心是稳增长，债市震荡市的根基没有动摇。
　　12月CPI同比止涨，猪价回调对抵菜价冲高
　　12月CPI同比4.5%，持平于前值。CPI环比0%，弱于季节性。其中，CPI食品同比17.4%，环比-0.4%，受猪价、蛋价下跌拖累、鲜菜涨幅较高。当月供应加速压制了猪价涨势，一方面出栏猪的单重增加，另一方面，政府储备与进口猪肉也陆续投放。猪肉也带动替代品价格涨势放缓或下跌。而由于今年春节较早，蔬菜季节性涨价也同步提前，造成较高的同比涨幅，阶段性增添了通胀压力。CPI非食品同比1.3%，环比0.1%。仅交通和通信涨价强于季节性，主因为国际油价上涨，国内汽柴油跟随调价所致。
　　12月PPI同比走高，建材涨价、消费品疲软
　　12月PPI同比-0.5%，回升0.9个百分点。环比0%。其中，生产资料同比-1.2%，环比0%。上游产品中，建材环比涨幅较高，能源与黑色金属略有涨价，而化工与农副产品降幅显著。建材等非金属制品正处在“低库存与高产能利用率”状态，同时受益于基建投资需求升温，已连续两个月价格反弹走高。能源与黑色价格也受益于基建改善的大背景。农副产品则随当月肉类价格同步回调。生活资料同比1.3%，环比-0.2%。分项均不同程度回落，反映出总需求仍有待修复，下游生产商降价去库存的意愿较强。
　　猪肉矛盾或逐步化解，油价风险正酝酿发酵
　　春节前猪肉供求仍在趋紧，但节后猪价有望进入筑顶阶段。预计上半年猪价可能高位徘徊，年中随着生猪出栏恢复步入下行阶段。同比角度，全年前高后低，下半年大概率转负并对CPI造成向下拉力。国际原油正处于供求趋紧阶段，供给端面临美伊冲突加剧、OPEC+深化减产与美国页岩油产能放缓等压力，需求端全球经济复苏初现端倪又可能提振原油需求。但地缘政治问题对油价的短期扰动并不体现需求改善，对内部政策冲击有限。
　　通胀启示：CPI与PPI或双双高开，其后路径再次分化
　　对CPI而言，猪价掀起的波澜正在逐步平息，但油价上涨或导致CPI下行遇阻。我们预计，2020年CPI下行趋势的方向未变，但上半年依然高悬在3%以上并略有波动，下半年或加速回落。对PPI而言，短期油价上行与低基数带动PPI反弹是大概率事件。我们预计，2020年PPI在1-2月出现高起点，3-5月因高基数仍有小幅回落压力，下半年走势主要取决于全球经济修复的持续性，低点与中枢有望高于2019年。
　　货币政策启示：重心仍在稳增长，CPI风头将过，PPI增变数
　　最近“经济下、通胀上”这种类滞胀格局仅是表象，政策重心无疑是经济增长。“灵活适度”给予货币政策更大自由度。价格信号反映出总需求仍偏弱，虽然CPI或继续高企并在1月冲高，在总需求不足情况下，预计货币政策的重心还不会转向，债市震荡市的根基尚未动摇。变数在于油价和大宗商品价格可能扰动PPI。股市面临的环境偏有利，债市偏中性、小有扰动。关键是PPI的反弹幅度，如果在2%以内，股市尤其是上游行业可能视为利好。如果超过该水平，股、债可能才会怀疑货币政策取向会否调整。
　　风险提示：美伊冲突升级导致油价过快上涨、猪疫再次扩散。