华泰证券-中美贸易摩擦系列（十七）：第一阶段协议签署后应关注什么？-200116

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　　中美进入停战阶段，风险资产仍处在较好宏观环境，下一步持续关注社融
　　我们认为中美博弈当前进入停战阶段，未来第二阶段或仍存变数。考虑外部环境边际修复、专项债加速发行落地形成实物工作量、“好项目+类地产”、风险事件靴子落地等逻辑，我们认为风险资产处于较好的宏观环境，提示下一步继续关注社融，社融持续放量的过程决定了春季躁动的持续长短。
　　中美协议签署后中国是否会弱化逆周期政策？
　　中美协定签署后靴子落地，外部环境改善是否会牵一发而动全身，中国是否会弱化逆周期政策？我们认为不会，考虑中美博弈的长期性、握手言和的阶段性和全面建成小康社会的必要性等因素，中美基本面不应拉开较大差距，当前美国扩表至少延续至2020年二季度，2019年底财政赤字再创7年新高，在相对充分就业环境下，美国依旧采取积极的财政和货币刺激将对稳增长产生正向效果，中国如果提前弱化逆周期政策会拉大基本面差距，双方摩擦或容易反复。
　　中美协议农产品部分需要关注中国购买农产品进度
　　在2017年进口的基础上，中国承诺在2020年、2021年分别增加进口美国农产品125亿和195亿，总计在320亿美元。农产品包括油籽、肉类、谷物、棉花、其他农产品和海产品这六大类。目前披露的只有农产品总的进口数量，但是细项的数量未曾披露，此前莱特希泽曾表示是为了避免对大宗商品市场产生影响。协议签署后，美国大豆期货价格下跌，反映的是市场对于购买的执行力度仍然存疑。美国大豆种植户的担忧是即使短期购买会增加，但问题是以后会买吗？要买多少？什么时候买？我们认为，未来需要关注中国购买农产品的进度，以跟踪贸易谈判进程是否会出现波折。
　　中美协议知识产权保护与强制技术转让部分执行是否会改善对华技术封锁
　　中美协议把“知识产权”和“技术转让”分别放在前两章，显示出科技要素和知识产权相关问题在中美贸易谈判过程中的重要程度。我们认为，我国经济结构仍在转型过程中，科技创新要素对经济增长的贡献率日渐增长，加强知识产权保护和执法对我国建设创新型国家、提高经济增长质量方面长期有利。但中美大国博弈的终极方向是在争夺新一轮科技周期的主导权，美方放弃对华技术封锁难度较大，对国内而言，仍需充分认识发展科技要素的必要迫切性，加大在基础教育、科研、企业培育方面的投入。
　　中美协议金融开放部分最大的亮点可能在支付领域
　　金融开放是贸易协议的一大关键部分，双方获得确保银行、证券、保险市场平等的外资准入待遇。协议规定中国将于2020年4月1日取消寿险、养老金和健康保险领域的外资持股比例上限，并在证券、资管、期货市场取消外资持股限制，这一点符合市场预期。我们认为，金融开放部分最大的亮点可能在于电子支付领域。根据协议，中国应接受美国包括外国独资类型在内的电子支付供应商的许可申请，例如Visa、万事达等公司。这标志着美国的电子支付产业向中国的支付市场又迈进了一步。
　　中美协议汇率部分表述在IMF框架下，与广场协议有本质区别
　　协议中汇率部分提出“每一缔约方应达到并维持由市场决定的汇率制度；双方应避免竞争性贬值”等条款，我们认为汇率部分的表述是在IMF框架下作出的，“第四条款磋商”是IMF的规定动作，即根据IMF章程第四条款规定，IMF每年会派出工作小组到成员经济体调研，就经济政策、经济发展进行磋商，我们认为人民银行有较大把握符合IMF汇率形成机制要求，本次协议中汇率条款与直接要求日元升值的广场协议有本质区别。但是中美关系缓和既改善了国际收支预期，也改善了经济基本面预期，因此目前汇率处于升值趋势中。
　　风险提示：中美贸易摩擦超预期、中国逆周期调控不及预期。