华泰证券-2019年12月金融数据点评：淡季不太淡-200116

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　　核心观点：金融数据淡季不淡
　　12月新增信贷1.14万亿、社融2.1万亿，存量同比10.7%，M2同比8.4%。企业中长期贷款继续改善，因地方隐性债务置换、基建贷款需求释放等。居民中长期贷款大幅增长，地产销售迎来暖冬。19年12月起，社融口径再次调整，但新旧口径社融同比均有增长，存量增速持平于前值。非标融资保持平稳，好于预期。企业预期改善与地产销售回暖助力M1增速扩张。金融数据淡季不淡，基本面对债市仍偏不利，但货币政策处在宽松周期、降成本是硬任务，债市调整空间有限。利率债震荡格局短期难以打破，承担权益风险略优于承担久期和杠杆风险，谨防信用和资产本身流动性风险。
　　企业中长期贷款持续改善，信贷淡季不淡
　　19年12月人民币贷款1.14万亿，同比多增600亿，略高于市场预期，一方面地方隐性债务置换会导致表内中长期贷款“虚高”，另一方面12月央行公开市场投放力度加大，缓解了银行的流动性约束，此外，基建相关信贷融资需求持续释放。结构上，企业端新增贷款4244亿元，同比少增489亿元，但中长期贷款同比多增2002亿元，反映实体融资需求改善。少增主要受票据融资拖累，因基数偏高、票据监管趋严。居民中长期贷款4824亿元，同比多增1745亿元，地产销售迎来暖冬。
　　口径调整支持货币与财政政策协调，社融保持平稳
　　2019年12月起，央行将国债和地方政府一般债券纳入社会融资规模统计，与原有地方政府专项债券合并为政府债券指标，以更好支持货币和财政政策的协调。新口径12月社会融资规模2.1万亿元，同比多增1719亿元，存量增速10.7%，持平于上月。剔除口径调整影响仍同比多增近700亿。其中非标融资基本平稳，略超预期。2020年是资管新规过渡期最后一年，但资管新规过渡期问题仍未明确，同时理财现金管理类产品监管落地，会不会阶段性导致非标投资受限，进而影响非标融资值得观察。
　　企业预期改善与地产销售暖冬带动M1扩张
　　19年12月M2同比8.7%，回升0.5个百分点。新增存款5995亿元，同比多增5079亿元。由于《商业银行流动性风险管理办法》对流动性匹配率的要求从2020年1月起执行，19年末银行揽储压力较大，居民与企业存款同比均有大幅增长。12月M1同比4.4%，大幅回升0.9个百分点，并与M2的剪刀差走扩，或受益于企业预期改善与地产销售回暖。伴随企业流动性改善，生产活动有望维持旺势。
　　市场启示：基本面对债市略不利，承担权益风险略优于久期和杠杆风险
　　市场对当月金融数据存在偏弱的担忧，但从社融增速、长端信贷占比和M1增速来看，淡季不淡。今年1月地方专项债出现供给高峰，对2-3月份配套贷款会有刺激。整体看，基本面对债市略不利的状况没有改变。货币政策仍处于放松周期，降成本仍是硬任务，决定了债市调整空间有限。不过，隔夜回购交易量创新高，而资金面缺口需要央行主动投放补充，基本面企稳后，宽松资金面边际有可能收敛。利率债震荡格局短期难以打破，承担权益风险略优于承担久期和杠杆风险，谨防信用和资产本身流动性风险。
　　风险提示：房地产投资超预期下滑、春节错位影响金融数据。