华泰证券-非典疫情经济走势及大类资产复盘-200203

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　　核心观点
　　2003年非典期间，疫情导致经济阶段性承压，消费首当其冲，工业、服务业、地产开工、进口等也有反映；疫情过后，经济快速回暖，2003年Q3起实际GDP回升。非典疫情期间，PPI较CPI受到更大负向冲击，疫情过后PPI反弹。疫情发生期间货币政策重在扩信用，财政政策则加大支出保障企业居民生产生活，发挥逆周期调节作用带动经济在03年Q3反弹。疫情前后大类资产表现不一，港股先抑后扬，利空兑现快于A股；10年期国债收益率先降后升，货币市场资金面偏紧；疫情扰动需求影响商品价格，但影响效果有限；疫情影响下地产销售、开工等承压，疫情过后楼市回暖。
　　非典疫情对经济的负面影响较强，但不具有持续性
　　2003年非典疫情期间，消费首当其冲受到较大冲击，可选消费品和服务消费明显恶化，随着疫情化解，消费数据在2003年Q2末显著反弹，服务消费稍有滞后。2003年疫情对进口冲击较大，出口影响较小，疫情过后进口小幅反弹。同时，第二产业所受疫情负面影响相对明显，基建投资受到的扰动较小，地产销售、开工及居民购房意愿也有扰动。2003年Q2，工业、其他服务业、住宿餐饮业等受到较大影响。2003Q2实际GDP增速由2003Q1的11.1%下降至9.1%，2004Q2实际GDP增速恢复至11.6%。
　　物价变动更多反映在PPI上
　　2003年非典疫情期间，受停工、经济活动需求下降等因素影响，PPI受到较明显的负向冲击，且所受影响明显高于CPI。PPI同比由2003年3月的当年高点4.6%回落，当年6月需求端开始恢复，随后拉动工业品价格环比回升，当年7月PPI才出现反弹。医疗保健类CPI在2003年4-5月的环比表现高于长期均值。
　　货币政策重在扩信用，财政政策加大支出保障
　　2003年为应对非典疫情的冲击，央行货币政策重在扩信用，保持货币信贷总量适度增长维稳经济，虽未采取降准、降息等操作，但通过大幅度宽信用，发挥了货币政策逆周期调节作用。疫情对货币政策的影响也是阶段性的，随着经济增速在三季度反弹，2003年9月21日央行提高存款准备金率1个百分点，转向稳健略紧缩，以防止经济过热。财政政策在非典疫情爆发后积极作为，加大支出保障生产生活，发挥逆周期作用，一方面安排专项资金应对非典疫情，加大财政支出；另一方面积极出台财税优惠政策，帮助受非典冲击较大的旅游餐饮、民航铁道等行业克服困难，恢复生产。
　　疫情前后资产配置：港股与楼市先抑后扬，债市先涨后跌，商品影响有限
　　港股先抑后扬，利空兑现快于A股；A股对于非典疫情的反应较为滞后，扩散初期上行，命名SARS后补跌。债券市场收益率受基本面预期影响大，受疫情引发的经济悲观预期影响，4月底起10年期国债收益率波动下行，随着经济企稳预期逐渐强化，6月震荡回升。货币市场利率受资金面影响更大，非典期间央行对基础货币投放严格把控，资金面甚至有所收紧。非典疫情通过影响需求带动商品价格涨跌，但疫情的实际影响效果相对有限。此外，疫情对楼市供需两端均有影响，疫情发生期楼市在销售、新开工等方面承压，疫情降温后楼市逐步回暖。
　　风险提示：本次疫情可能存在比非典疫情传播力强、传播时间长等特征，导致宏观经济数据和资产价格变动的参考性下降。