兴业证券-1月金融数据点评：结构改善才是亮点-200221

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　　投资要点
　　2020年1月新增人民币贷款3.34万亿（前值1.14万亿），新增社融5.07万亿（前值2.1万亿），M2同比8.4%（前值8.7%），我们对此点评如下：
　　新增信贷再创天量，结构好于去年同期，对实体的支撑作用增强。政策稳增长背景下，即使存在春节因素扰动，1月新增信贷仍然录得3.34万亿的历史新高（去年1月为3.23万亿）。
　　企业贷款内部，新增企业中长贷和短贷均录得历史新高，贷款结构明显好于去年同期。新增企业中长贷1.66万亿，较去年同期多增2600亿，延续了去年8月以来企业中长贷逐渐好转的趋势，指向实体融资需求较为旺盛，贷款对实体的支撑作用逐渐加强。新增短贷和票贴分别为7699亿和3596亿。整体来看，新增企业中长贷占比高于去年同期，信贷结构明显改善，且这一趋势大概率将持续。
　　新增居民中长贷录得历史新高，或是区域间地产周期分化以及稳增长背景下地产“一城一策”的效果体现。1月新增居民中长贷7491亿，连续3个月明显超季节性。考虑到19年7月以来地产销售增速有所回升，近几个月多个城市地产政策边际放松，以及LPR5Y报价已下行10BP，居民中长贷的韧性或将持续一段时间。
　　5万亿新增社融的背后：信贷、专项债齐发力，非标融资也边际好转。1月新增社融5.07万亿，使社融增速在高基数的背景下仍维持在10.7%。
　　1）社融口径新增信贷录得3.49万亿，略低于人民币信贷收支表口径，但也处于历史较高水平。
　　2）新增专项债发行节奏加速前移，且资金主要投向基建领域，用作项目资本金的比例明显提升，对基建和稳增长的促进作用增强。1月新增专项债7148亿，较19年1月大幅增加，而其中的6730亿元项目收益专项债中，基建类投向的规模占比超8成（19年为不足3成），同时新增专项债的9.15%作为项目资本金使用（19年仅为0.26%），这将有利于缓解基建领域的资金约束，助力基建托底经济的实现。往后看，考虑到近期财政部追加提前下达的地方债务额度，专项债发行节奏前移的趋势大概率仍将持续，进而支撑社融读数和基建投资增速。
　　3）非标融资边际好转，是季节性因素和政策稳增长交织共振的结果。1月委托贷款仅压降26亿，信托贷款则录得新增432亿，高于去年同期水平，新增未贴现票据录得1403亿。需要注意的是，政策结构性宽信用的思路仍然未变，且央行4季度货币政策执行报告反复提及防风险，这意味着表外转表内的趋势仍将持续。
　　4）1月新增企业债融资3865亿，基本符合季节性，且中低评级主体债券融资继续改善，宽信用更进一步。
　　M1同比录得0增长，M2同比下行0.3个百分点至8.4%，主要受春节错位因素扰动，此外1月财政存款增加幅度弱于往年同期，指向财政支出可能呈现加速的迹象。
　　1月社融和信贷强劲且结构改善，反映项目储备可能本来不弱。虽然外生事件并未反映在1月数据中，但未来社融支撑实体力度增强是大概率事件。债市短期存在窄空间的交易机会，但中期的潜在风险不能低估，建议控制组合久期，做好流动性管理。
　　风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期