光大证券-债券违约专题研究之十一：信用债违约的特征-200226

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　　2019年截至目前（2020年2月26日，下同）银行间和交易所共有164只债券发生违约（按首次违约计），涉及的债券本金规模达1343.94亿元，其中有41家发行人首次在债券市场发生违约。债券违约的特征可以用以下四句话来概括：行业较分散，民企未改善，城投低风险、重整在提速。
　　◆行业较分散
　　总体来说，2019年新增违约主体的行业较为分散，这一特征与往年一致。自2014年有债券违约事件以来，28个申万一级行业中已经有26个出现了违约，违约主体的行业覆盖度很高。从另一个角度看，除综合行业外，违约主体次多的化工行业的违约企业数量占比为9.4%，这说明违约主体在行业中的分布较为均匀。
　　值得一提的是，违约主体最为集中的是综合行业。一方面，这是因为该行业发行人的数量较多。另一方面也是更为重要的，这体现出债券违约人在企业经营特征上的规律：过度多元化的企业更容易违约。
　　◆民企未改善
　　自2018年的集中违约以来，民企债大量违约的趋势并没有得到实质性的改善。我们认为，未来中小银行的信用供给会不可避免地出现收缩，这将对民营企业融资造成较为不利的影响。
　　◆城投低风险
　　市场对城投债的担忧在两个方面：一方面，投资者担心中小银行的信用供给收缩影响至城投债；另一方面，投资者担心结构化融资受阻后城投主体的债券融资会受到影响。事实上，上述两个因素可以归结为“市场不给力”，不过对于城投主体而言，核心风险来源是“政策不给力”。但在“加大逆周期调节力度”的大基调下，政策对城投融资更为友好。
　　◆重整在提速
　　作为违约后续处置的重要手段，近年来违约主体被申请破产重整的数量明显增多。自2018年债券市场违约增多以来，被申请重整的发债主体也开始增多，2019年更甚，全年共有20个发债主体被申请破产重整，这一数量明显高于往年。2020年以来，北大方正集团亦被裁定破产重整。
　　◆风险提示
　　前期已存在明显瑕疵的主体后续违约的概率仍高，警惕该类主体的违约风险，以及违约后对市场造成的负面冲击；受到疫情影响，规模较小、现金流短缺的民企受到的冲击更大；城投风险较低，但目前信用利差压缩较窄，需警惕个体事件对相应区域债券造成的估值波动。