光大证券-桐20转债（113032）新券定价报告：涤纶长丝龙头二期转债，建议积极申购-200227

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　　◆涤纶长丝龙头，营收持续增长
　　桐昆股份（601233.SH）是国内产能、产量、销量最大的涤纶长丝制造企业。分产品来看，2018年涤纶预取向丝（POY）的营业收入为256.08亿，占主营业务营收（402.05亿元）的63.69%。公司营收持续增长，2018年公司实现营业收入416.01亿元，同比增长26.78%，2019年前三个季度营业收入同比增长20.66%。2020年1月16日，公司预告2019年归母净利润为28.0至30.0亿元，同比增长32%至41%。
　　◆纯债价值为90.71元，YTM为2.11%，债底保护力度较强
　　桐20转债（113032.SH）的面值为100元，发行期限为6年，六年的票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%，到期赎回价为108.00元（含最后一期利息），对应的YTM为2.11%。债项信用等级为AA+（联合信用），按照2020年2月26日6年期AA+级中债企业债到期收益率（3.8135%）计算，纯债价值为90.71元，债底保护力度较强。
　　◆转股价值为100.82元，主要条款中规中矩
　　正股2020年2月26日收盘价为14.70元，初始转股价为14.58元，对应的转股价值为100.82元。该可转债的发行规模为23.00亿元，如果以初始转股价（14.58元/股）全部转股，公司流通股本将增加1.58亿股，流通股本扩大8.54%，压力一般。该转债主要条款中规中矩。
　　◆预计上市价格中枢为123元
　　我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2020年2月26日转股价值在97至104元之间，2）债券余额在10至30亿元之间，3）债项评级为AA及以上。8只符合条件的可转债2020年2月26日的转股溢价率主要处于17%至29%的区间，平均值为22%。我们预计桐20转债的上市转股溢价率中枢为22%，上市价格中枢为123元。
　　◆中签率预计为0.03%，建议投资者积极申购
　　综合来看，公司是涤纶长丝制造行业的龙头企业。此次发行的可转债的纯债价值为90.71元，YTM为2.11%，债底保护力度较强，转股价值为100.82元，该转债主要条款中规中矩。我们预计桐20转债的上市价格为123元，中签率为0.03%，建议投资者积极申购。
　　◆风险提示：
　　下游需求增速未达预期，安全生产保障未达预期