兴业证券-2月金融数据点评：总量稳健，结构有扰动-200312

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　　投资要点
　　2020年2月新增人民币贷款9057亿（前值3.34万亿），新增社融8554亿（前值5.07万亿），M2同比8.8%（前值8.4%），我们对此点评如下：
　　受外生变量扰动，2月新增信贷9057亿，较去年同期多增199亿，虽然规模基本符合季节性，但短期融资占比提升，中长期融资占比下降（主要是居民部门的拖累）。
　　企业贷款内部，由于融资阶段性向中短期限倾斜，中长贷占比下降，后续有望回升。新增企业中长贷4157亿，较去年同期少增970亿，弱于季节性。但是新增短贷和票贴分别录得6549亿和634亿，均大幅超季节性，可能是受公共卫生事件影响，部分短期专项贷款投放加速，以及企业稳定短期现金流的意愿增强。后续随着复工复产的顺利进行，以及短期扰动因素的逐渐消退，中长贷占比有望出现反弹。
　　居民贷款内部，中长贷短期承压，后续或将恢复韧性。2月居民中长贷仅录得371亿，是2012年3月以来的单月最低值，这主要是由于2月地产交易活动出现暂时性放缓，后续随着经济活动的逐渐恢复，再加上地产“一城一策”的推动，居民中长贷或将恢复韧性。
　　2月新增社融8554亿，低于19年同期水平，非标拖累较为明显，专项债确认时间也一定程度造成2月社融的低估，标债相对较强，但融资结构受扰动。
　　新增非标融资为-4857亿，明显弱于季节性，或受经济经济活动阶段性放缓扰动。
　　2月新增政府债券融资1824亿，低于个券加总净融资规模，或是由于社融口径政府债券融资确认时间略晚导致。从个券加总的数据来看，2月新增专项债2349.71亿，新增地方一般债2029.51亿，新增国债净融资283.9亿，加总后规模明显高于社融口径。二者之间出现明显差异的原因可能是2月地方债发行时间主要集中于2月最后一周，而社融口径对政府债券的确认时间略晚，这部分新增地方债融资可能计入3月社融。而从专项债的投向来看，投向基建领域的规模占比仍较高，随着下游复工的加速，专项债对基建投资的支撑作用或将逐步体现。
　　企业债融资大幅超季节性的背后，风险偏好阶段性回落，发行期限缩短。新增企业债融资为3860亿，大幅超季节性。但从融资主体评级来看，中高等级占比上升。从发行期限来看，期限为1年以下的信用债占比较1月上升8.5个百分点至46.1%，这短期内有助于稳定企业现金流，但也降低了企业债融资对中长期投资的支持力度。考虑到3月起公司债发行改为注册制，进入门槛降低，近期企业债融资大概率将维持较高的水平，但从金融支持实体的角度来看，融资结构的变化可能更为重要。
　　M2增速回升0.4个百分点至8.8%，或受税期延迟的影响。
　　社融总量不算弱，但结构受扰动，考虑到政策底到经济底的时滞拉长以及海外风险偏好下行的扰动，当前债市机会大于风险。
　　风险提示：海外出现经济/金融危机；地产市场超预期波动