华泰证券-海外宏观周报：预期博弈加剧，救市政策加码-200315

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　　核心观点
　　我们认为，上周全球资本市场的剧烈震荡主要来自于两方面的因素：其一、多国政府此前对于疫情的“不作为”，导致市场对疫情的悲观预期超过了官方公布情况。其二、疫情带来的蝴蝶效应，全球结构的弱点遭到强烈挑战，债务杠杆、政治风险、流动性危机等问题都可能触发系统性的世界金融安全问题。因此，未来的关键是疫情防控和经济刺激的双向发力。特朗普上周五的讲话代表美国的社会动员已经开始，财长姆努钦也表示，美联储和财政部争取提供“不设限的流动性”，欧盟、G7、G20等跨国治理机制也纷纷采取行动。本周主要看点是欧洲疫情发展情况和全球政策的协同联动。
　　美股剧烈波动是疫情扩散风险和政策刺激预期的博弈
　　上周美股经历了“过山车式”波动，从周一的熔断、周二的反弹、周三的下滑、周四的再次熔断到周五的大幅反弹。受疫情全球蔓延及石油价格战影响，美股周一触发熔断后，特朗普提议大选前实施薪酬税豁免，政策刺激预期带动周二股市有所抬升。但是周四特朗普宣布的多项措施并未透露下调薪资税、实施带薪病假的具体细节，也未曾对疫情实施强有力的防控。叠加上WHO将疫情定性为“全球大流行”，市场恐慌情绪导致美股再次熔断。周五特朗普宣布美国进入紧急状态，美股三大股指反弹9%。我们认为，市场的剧烈波动来源于疫情扩散风险和政策刺激预期之间的博弈。
　　从疫情扩散到流动性缺失的风险演绎
　　近两周来美股下滑幅度接近20%，近乎跨入技术熊市。大类资产也随之大幅波动，在上周三周四呈现了美股跌、美债跌、黄金跌、美元涨的怪异局面。我们认为，这背后反映的是从疫情扩散到流动性缺失的风险演绎。ETF基金应对赎回、风险平价策略降波动率等导致流动性枯竭。但是我们认为，此次和08年金融危机时仍有本质区别：次贷危机是以房地产泡沫崩溃为源头，引发居民资产负债表恶化，进而冲击金融机构报表的金融危机，金融机构自身难保，金融体系陷入混乱。但是目前金融体系还没有出现严重的对手方问题，金融机构的报表也未出现严重问题，更多表现的还是投资损失。
　　流动性冲击下美联储正式重启QE或为时不远
　　为了缓解流动性枯竭，纽约联储进行“变相QE”并且增加回购量。3月12日纽约联储宣布将未来1个月内600亿美元的短期国债购买计划扩展到各个期限美债上，并且在12日投放5000亿美元3个月回购，13日投放1个月、3个月回购各5000亿美元，上周共投放流动性1.5万亿美元。我们认为，根据本届美联储一直以来“妥协市场、呵护经济”的行为模式，为应对流动性和潜在的债务危机，美联储正式重启QE并尝试将股票ETF、信用债等作为抵押品向市场提供流动性或存在可能。如果3月19日美联储如市场预期降息100BP至0%-0.25%，那么真正的QE可能会更快到来。
　　全球疫情拐点重点关注欧洲，欧洲已成为疫情的“震中”
　　3月13日世卫组织表示目前欧洲已成为疫情的“震中”，其确诊和死亡病例超过中国以外其他国家和地区的总和。当前亚洲疫情逐步转危为安，美国疫情防控开始升级，但是英国等部分欧洲国家正消极应对。英国等国家采取“群体免疫”的策略，通过让病毒缓慢传播，大部分人感染以此来获得群体免疫力。其目的是拉长病毒感染周期，防止疫情快速扩散对医疗设施形成过度挤兑，避免因医疗跟不上而出现大量死亡。我们认为，欧洲由于小政府、财力弱、无边境、民众配合度低，叠加上部分国家的拖延策略，仍大概率是重灾区，其走向更值得重视，对于资产价格有一定的指导意义。
　　风险提示：海外疫情扩散范围和持续时间超出预期，各国疫情防控和政策刺激不及预期，全球资本市场剧烈波动。