华泰证券-背水一战，美国万亿刺激计划落地-200326

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　　核心观点
　　疫情冲击严重，美联储和财政部拳脚全开化危机。美国经济基本面遭受了以下三方面的冲击：一是居民部门，多州发布“禁足令”开启休克疗法，叠加居民储蓄不高，消费意愿的低迷势必拖累经济；二是企业部门，受疫情影响停工停产，大量行业进入“休克”状态；三是金融部门，资产缩水的财富效应施压实体经济。历经多轮磋商，2万亿美元经济刺激计划终于获得参议院通过。我们认为，刺激计划重在定向纾困，通过直接“撒钱”提供补贴、扩充失业保险、支持小企业支付薪资等方式防止“需求坍塌”。财政刺激力度超过08年，但是财政所剩空间也极其有限，此番可谓背水一战。
　　经济刺激计划定向纾困并防止“需求坍塌”
　　目前经济刺激计划已通过参议院，按照救助部门可将该计划大致拆分为三类，分别是企业及州和地方政府、个人和家庭部门、医疗部门。方案整体更加偏向于为个人和家庭部门纾困，方式包括直接“撒钱”提供补贴、扩充失业保险、支持小企业支付薪资等，意在防止“需求坍塌”，避免经济陷入恶性循环，维护消费者信心稳定。此外方案中两党争论最激烈部分是关于5000亿美元的贷款援助计划，其中航空业的贷款援助略低于预期，但对于航空企业维持资金正常流转和避免破产至关重要，而对于小企业的救助略高于预期，旨在为其提供流动性支持避免失业潮，有利于生产经营的较快恢复。
　　财政刺激力超过2008年，关注点在转移
　　从总量上来看，此次2万亿美元经济刺激计划超过2008年金融危机时期的1680亿退税计划以及7000亿金融稳定计划。但是，大规模的经济刺激也将加重财政负担，进一步压降未来的财政空间。若此次经济刺激不能达到预期目标，后续财政政策将更难“力挽狂澜”，所以基本面状况关键在此一举。我们认为，当前流动性危机有所缓解，后期关注的焦点将逐渐转向美国经济预期的博弈，V型反弹还是长期停滞？关键看以下三点：第一、防控工作能否有效遏制住疫情的蔓延；第二、美国两党能否快速落实政策措施，比如居民现金发放；第三、居民的收入与就业能否得到切实保障。
　　流动性冲击后美元走弱的可能大增，人民币资产的吸引力在提升
　　我们认为，流动性冲击之后美元走弱的风险大增，美元真实的购买力将在进一步削弱。一方面，美联储在“激进式”放松，大幅度扩表。另外一方面，新的刺激计划将直接给个人和家庭发放现金，相当于是“直升机撒钱”。尽管美国货币财政的政策刺激短期内有助于缓解流动性危机，但是美国也在日本化的道路上越走越远，药量加倍但并未解决病根。美元资产的吸引力可能会有所下降，美元指数或在风险过后迎来长周期向下拐点，人民币资产的吸引力在上升。
　　美国强刺激下，中国的政策选择？
　　我们面临的问题与美国完全不同，政策选择也将同工异曲。其一、短期稳增长，中期尽快恢复常态，长期保持高质量发展；其二、吸取09年的经验教训，通过基建等对冲外需下滑压力，但国内政策空间大不如前，同时凭一己之力撬动全球总需求的必要性降低；其三、流动性冲击需要货币政策，而刺激需求更多需要财政政策发力。财政政策亟待发力，旧基建稳需求和就业，新基建谋发展，加大地方政府转移支付力度，积极向中小企业纾困。货币政策保持流动性合理充裕、继续降低融资成本、配合财政政策，避免中小企业融资条件恶化，推进政策性金融等类财政政策。
　　风险提示：新冠疫情的全球扩散范围和时间超出预期；各国逆周期政策应对不及预期。