华泰证券-海外宏观周报： 核心矛盾变化，大类资产剧烈分化-200412

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　　核心观点
　　上周风险资产表现好转的原因有：1）疫情第三阶段隐现拐点，欧洲新增逐步见顶、美国出现趋稳迹象，欧美新增确诊的边际变化带来市场风险偏好的回升；2）全球刺激政策齐发力对缓解市场压力也有较大帮助，美联储2.3万亿美元贷款计划支持实体经济；3）OPEC+进行减产谈判达成初步共识。但是我们认为，上周美股仅是阶段性反弹，反转证据尚不充分，一是当下的欧美只是疫情见顶，并非疫情平息，经济衰退、盈利下滑的担忧仍在；二是G20能源谈判受挫，需求大幅萎缩更是油价难有起色的压制力量，三是，疫情可能进入第四阶段，需要提防印度等新兴市场国家出现危机。
　　美联储扮演中小企业的最后救助者，目前流动性风险暂告一段落
　　上周美联储有两个大动作，一是2.3万亿美元纾困地方政府和中小企业，包括通过主街贷款计划购买6000亿美元贷款、扩大PMCCF、SMCCF以及TALF的规模和范围、设立市政流动性便利等。为加大救助力度，垃圾债也被纳入可购买的资产清单。二是设立了“薪资保护计划”（PPP）贷款支持的定期融资机制，通过购买小企业管理局（SBA）对小企业的紧急贷款，缓解银行向小企业贷款的压力。我们认为，目前流动性风险告一段落，未来需要重点关注以下三点：1）美国信用债市场的违约风险是否下降；2）美元资产境外持仓的抛售风险；3）强美元下的新兴市场外储与债务风险。
　　低利率环境+美国通胀预期回升+美元中长期走弱=利好黄金
　　随着美国货币政策“大放水”和财政政策“直升机撒钱”，上周美元指数回落至100以下，在99附近震荡。我们认为，2020年全年美元指数将处在96-100的高位震荡。尽管美国疫情开始有平稳迹象，但是经济衰退、盈利弱化的担忧仍在，资本市场避险情绪不会消解，这会对美元指数形成一定支撑。而拉长时间来看，无限量QE和财政货币化动摇美元根基，中长期美元趋势性走弱。尤其是，直升机撒钱叠加逆全球化导致的成本上升，可能推动美国出现滞胀情景。我们认为，低利率环境+通胀预期回升+美元中长期走弱可能会利好黄金，黄金的货币属性仍值得重视。
　　上周OPEC+减产协议未能达成，短期内油价仍以大幅波动为主
　　上周油价波动加剧，减产协议未能达成。4月9日，OPEC+初步达成递减式减产协议：5-6月减产1000万桶/日，7-12月减产800万桶/日，21年1月-22年4月减产600万桶/日。但是4月10日，由于墨西哥抵制，减产协议被搁置。4月11日G20会议表示支持OPEC+主导的减产协议，但是尚未明确减产具体的分配方式，由于减产协议未及预期，油价冲高回落。我们预计，油价短期改善较难持续，多国政治博弈加剧复杂性。其一、减产的落实存在较大的不确定性。在需求急剧萎缩的背景下，蛋糕做不大，切蛋糕的难度可想而知。其二、需求下降叠加库存高企，基本面亦不乐观。
　　警惕疫情“长尾”下的新兴市场风险
　　上周，欧洲疫情逐步见顶、美国疫情出现趋稳迹象，但与此同时，疫情在印度、巴西、土耳其等新兴市场国家加速蔓延，或将成为疫情的“第四站”。我们认为，需要警惕疫情“长尾”下的新兴市场风险。一方面，新兴市场国家由于人口密度大流动性强、医疗水平和资源相对欠缺、国家治理能力欠佳，新冠病毒扩散的概率和速度高于发达国家。如果继续保持目前高速增长的态势，新兴市场国家或将大规模爆发疫情。另外一方面，全球防疫战线拉长，叠加上贸易环境恶化与美元高位压力，新兴市场可能会面临较大的资本流出压力，汇率危机可能会传导到股市危机，风险进一步发酵。
　　风险提示：海外疫情扩散范围和持续时间超出预期，各国疫情防控和政策刺激不及预期，全球资本市场剧烈波动。