华泰证券-3月进出口数据点评：3月喘息，4月承压-200414

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　　核心观点
　　3月进出口数据好于预期，进口增速走出负值，内需修复形成支撑。出口增速边际改善，前期因复工延迟积压的订单在3月陆续交付，而外需下滑对出口的拖累在3月中下旬才开始发酵。外需下滑压力仍存，或将在4月体现，韩国4月上旬外贸数据已不佳。另外，医疗仪器及器械由于占比小，3月出口金额仅为74.5亿元，对于出口的正向拉动并不强。在外围环境不容乐观的背景下，我国对内促进产业链升级加大出口竞争力，对外加强与一带一路和东盟国家的经贸联系，或能在一定程度上对冲外部不利因素。
　　出口增速边际改善，但外需下滑压力仍存，或将在4月集中体现
　　3月份，我国出口同比增速为-3.5%，较前值-15.90%有一定改善，主因在于：1）前期因延期复工积压的出口订单陆续交付；2）外需下滑对出口的拖累在3月中下旬才发酵。但是到4月，疫情的全球大流行将对出口形成较大冲击，作为全球贸易领头羊的韩国4月上旬的出口已下滑18.6%。因此我们认为，出口仍面临严峻挑战，需结合3月和4月数据综合判断外需下滑的影响。其一、外需急剧下滑是在3月中下旬开始进一步演绎，企业面临的问题正在转变为订单消失、有复工但难复产。其二、4月中旬欧美疫情有见顶迹象，但是新兴市场国家疫情加速，全球防疫战线或将拉长。
　　进口增速走出负值区间，内需修复是支撑
　　3月份，我国进口同比按照人民币计价为2.4%，高于前值-2.4%，实现由负转正。我们认为主要原因在于：国内复工复产提速以及内需的修复对进口存在一定提振。我们预计，在内需逐步回暖与欧美疫情见顶的背景下，进口增速有望出现回升，但是由于全球疫情并未平息，大量海外企业仍处在停工停产的状态，这对进口也会形成扰动，回升的节奏或是波动上行。另外，尽管一季度中国对美国出口下降23.6%，但是中美第一阶段经贸协议仍对进口形成支撑，一季度大豆、猪肉、棉花等商品自美进口增长迅速。
　　3月贸易差额由逆差转为顺差，但4月局面可能再次逆转
　　3月份，我国贸易差额重新回到顺差199亿美元。我们认为，3月贸易差额的修复主要是由于国内供给恢复对出口的支撑暂时领先于国外停工停产对进口的拖累。我们预计，4月的贸易差额可能再次面临顺差收窄，甚至是逆差的局面。一方面，居民企业生产生活逐步恢复正常，内需渐进修复，进口增速有望震荡上行。另一方面，在出口对于前期订单的利好反映完毕后，外需萎缩造成的利空将成为拖累出口的主要因素。
　　大豆风险敞口较大，短期存在一定的涨价压力
　　三月下旬以来，部分国家出台限制粮食出口政策，同时疫情在巴西等粮食出口大国蔓延，由此带来的生产物流中断等问题将对全球粮食供给有所冲击。对于国内而言，三大主粮（稻谷、小麦、玉米）自给自足，粮价受外部影响较小。但国内大豆风险敞口较大，当下正处于南美洲大豆出货季，阿根廷与巴西均因疫情影响到出口效率，3月我国大豆进口同比下滑13%，并且冲击在数据上还未充分体现。我们认为巴西疫情或是国内豆价走势的关键，预计4-5月豆价仍有压力，但全年供给宽松，涨价不具有持续性。
　　疫情冲击全球产业链的背景下：中国的“危与机”
　　疫情为全球经济按下“暂停键”，在冲击全球产业链的同时也为中国带来了危与机。一方面，由于各国疫情发展步调不一致，全球总需求会互相牵制。我国制造业在全球产业链之中大部分处在“夹心层”的位置，而海外上下游企业停工停产，也导致了国内企业“复工难复产”的问题。疫情冲击下，短期修复产业链，中期避免产业链外移，长期加速产业链的升级更为紧迫。
　　风险提示：海外疫情扩散超预期、全球供应链效率降低约束国内开工。