第一上海-日清食品-1475.HK-20年取得开门红，利润增长有望加速-200513

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　　20年Q1经营利润同比增长25.7%：公司20年Q1实现营业收入8.8亿港元，同比增长10.6%，股东净利润0.99亿港元，整体收入符合预期，利润低于预期，主因去年一次性税收返还导致今年可比税率提升5.8%，实际公司期内实现经营利润1.26亿元，同比增长25.7%，2020年取得开门红。
　　香港、大陆实现双位数成长：期内香港市场实现收入3.6亿港元，同增11.1%，主因疫情下消费者囤货需求激增驱动香港方便面市场快速成长，而公司作为行业龙头显著受益，其中合味道表现稳健而袋装面（出前一丁）相对更快。另一方面，大陆市场期内实现收入5.3亿港元，同比增长10.3%（本土货币则同增16.1%），其中华东/华南市场因产能布局优势估计均实现中高双位数增长，考虑到当前两地市场的通路库存依然健康，我们预计目前的增长态势依然延续，全年收入增长表现有望加速。
　　净利润受到短期税率扰动，实际盈利能力加速提升：由于香港市场毛利相对较低的袋装面高速增长，轻微拉低了公司整体毛利率0.8个点至32.1%。但基于期内销量的激增，公司营销/行政费用率分别同比下滑2.1%/0.6%个百分点，最终公司经营利润率同增1.7个百分点至14.2%，但因20年Q1所得税率的大幅增长，最终公司股东净利润率微跌0.3个百分点。考虑到未来三个季度将免受税率波动影响，因此我们预计公司全年实际盈利能力有望加速提升。
　　上调目标价至7.31港元，维持买入评级：正如我们上份报告所述，公司香港及大陆的工厂分别于1月底，2月中旬及时复工运营，有效的满足了由于疫情背景下而迅速激增的囤货需求，我们判断公司上半年的销量增长有望因此受益，轻微上调2020-21年盈利预测3.8%及3.5%至3.01亿和3.39亿元，以反映公司Q1费用控制略超预期。此外，公司年初入股的合营公司预期于今年二季度并入集团，或将于下半年产生盈利贡献，我们仍然看好高端方便面细分品类的增长前景以及公司利润率的持续改善，上调公司目标价至7.31港元，相当于2020年盈利预测的26倍市盈率，维持买入评级。
　　重要风险：1）市场费用投入超出预期；2）大陆市场竞争加剧，以及3）疫情情况超出控制