光大证券-2020年5月MLF点评：5月的MLF操作是否说明货币政策在收紧？-200515

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　　事件：
　　今日（5月15日），人民银行开展MLF操作1000亿元，中标利率为2.95%。今日不开展逆回购操作。
　　◆为何未在到期当日续作？
　　我们注意到，今年以来人民银行的MLF操作都固定在了每月的15日（遇节假日顺延）。我们认为，这样的安排可以给市场更为稳定的操作预期，同时也方便LPR报价行根据15日的操作结果进行20日的LPR报价。
　　部分投资者认为，某个月MLF中标利率下降了，下个月也会下降。我们认为，这样的持续降息预期是不理性的，可能也是央行极力避免让市场形成的。今年4月MLF利率已经大幅下降了20bp，5月MLF利率维持不变可以避免形成上述预期。我们认为未来MLF中标利率仍有下降的空间，但降低的速度会明显低于前期。
　　◆为何只操作了1000亿元？
　　目前流动性合理充裕，4月以来DR007等利率已经在3月的基础上进一步下降。而且，当前1YCD利率显著低于MLF中标利率，大量金融机构更倾向于发行同业存单获取资金。以上因素令金融机构对于MLF资金的需求曲线相应左移，从而影响了MLF的操作规模。
　　本次操作后，银行体系所面临的流动性约束和利率约束得到进一步缓解。对于资本约束，我们观察到人民银行正在推动银行通过发行永续债等方式多渠道补充资本。此外，我们在5月5日的报告《疫情出现以来，资金市场的一些新特征》中也曾建议，“使用抗疫特别国债资金对中小银行注资，从而缓解中小银行的资本约束，提高其服务实体经济和中小微企业的能力”。
　　◆为何近期鲜有OMO逆回购操作？
　　今年以来，银行体系流动性投放主要依靠于（定向）降准以及MLF，这两类工具已经可以使银行体系流动性保持在合理充裕的状态。OMO逆回购操作的意义为：一、熨平银行体系流动性的短期波动；二、在有突发事件时，进行OMO逆回购操作并降低中标利率，形成利率引导的效果。
　　◆风险提示
　　过去一段时间内，债券质押式回购融资的余额、成交量以及其中隔夜期限的占比都有所提高，这增加了金融机构流动性管理的难度。在债券回购融资和现券投资业务中，此时更应坚持底线思维，把握主动权，凡事从坏处准备，有效化解风险挑战。