华泰证券-2020年4月经济数据点评：经济渐进修复，生产>消费-200515

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　　核心观点
　　4月经济渐进修复，生产修复快于消费，工业增加值、基建单月同比增速转正。我们认为二季度消费、基建投资、工业增加值等有望延续回暖态势，然而外需担忧并未消除，或在5-6月兑现压力。关注即将召开的两会政策定调，我们认为注重经济增长质量、取代单纯数字目标、规范宏观调控方式，或成为宏观经济调控的基调和主线。对市场而言，我们认为生产恢复快于消费，内需好于外需，必选好于可选，基建好于制造业，高技术领域好于传统领域。股市短期还难以为业绩驱动定价，债市正度过最友好阶段，但经济修复的程度不足、货币政策还不到转向的地步，调整空间有限。
　　工业生产回暖明显，部分行业产销两旺
　　4月工业增加值同比如期小幅转正，当月同比回升到3.9%，制造业生产的回升，无疑是带动整体工业增加值同比由负转正、表现超预期的最主要因素。具体看子行业，电气机械、通用/专用设备、运输设备、汽车、化工产业同比较3月改善幅度较大，体现为工业生产已经从3月份的局部修复转向全面回暖。部分工业产品表现出产销两旺的局面，与高频数据互相验证。
　　制造业投资降幅收窄，外需+库存+盈利压力仍存
　　制造业投资仍是三项投资中累计降幅最大的一项，1-4月累计同比-18.8%。推算投资当月同比-6.8%，走高13.9个百分点，边际修复的趋势同样较为明确。我们认为部分行业如口罩生产相关的化工、纺织、医疗等涉及领域，可能出现“补偿式投资”，但整体制造业投资端受冲击的持续时间可能长于生产端。我们认为4月制造业投资数据的好转一定程度上受基数影响，未来一段时间投资降幅的收窄速率可能有所放缓。相对于基建、地产投资，我们认为制造业投资今年各月份累计同比速度可能始终处于相对低位。
　　土地购置费或是拉升房地产投资主力
　　1-4月房地产开发投资累计同比-3.3%，推算当月同比为7%，走高5.8个百分点。我们认为土地购置费是主要拉升项，当月土地成交量价回升，并且土地出让金或在4月有集中补缴。开发环节看，前端拿地与开工有所改善，竣工走弱或对5月份施工带来压力。资金来源看，投资仍主要由自筹与信贷支撑，受益于货币政策宽松，而预收款乏力显示销售端仍相对疲软，4月份商品销售额环比改善，但同比仍未转正。一季度货币政策执行报告对房地产态度偏紧，或源于近期地价走热，意味着投资向上弹性可能有限。
　　基建投资是亮点，或维持高斜率上行
　　1-4月基建投资（不含电力）累计同比-11.8%，推算当月同比2.3%，走高13.4个百分点，与螺纹钢表观需求等微观旺势相印证，其中铁路投资提速幅度较大。我们预计年内基建累计增速逐月抬升，且相较于其他需求侧变量的回升斜率更为陡峭。我们认为短期基建资金来源可能走在了施工进度之前，可通过建材需求与价格变化判断施工强度；全年基建增速的把握应关注赤字、专项债与特别国债等财政工具安排，下周两会上将会得到明确。
　　消费持续修复，可选>必选，5月份可能加速回升
　　4月社会消费品零售总额当月同比-7.5%，降幅较3月收窄8.3个百分点，消费市场的最差时点已经过去，居民收入增速下行预期等因素可能继续对扩大消费形成制约，但社零消费增速从负增长持续修复的态势较为明确。我们预计，随着北京疫情响应机制下调、全国商业差旅等活动逐渐恢复正常，5-8月消费或以更快的速度进行修复，有望未来一个季度内实现转正。
　　风险提示：海外疫情扩散超预期，赤字率、特别国债等规模不及预期，出口数据在5-6月份大幅回落。