兴业证券-本钢转债投资价值分析：PB不够，票息来凑-200623

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　　本钢转债（评级AAA、规模约68亿元，仅设网上）下修条款为“ 10/20，85%”，以6月23日正股收盘价计算平价仅有63.82元，票息大幅提高后面值对应的YTM为4.41%，对比浦发转债其上市首日价格108元附近。在配售70%时本钢转债留给市场的规模约为20.4亿元，估测中签率约0.029%。打新参与没有异议。虽然随着经济修复4月初以来钢材、轧板价格明显上涨，但市场对钢铁行业基本面好转仍有担忧。同时对于没有IDC概念的本钢板材而言，股价弹性暂时也不高。考虑到本钢转债YTM保护突出，对于固收类账户可以在价格合适时买入并持有，而如果是相对收益账户则意义不大。当然，大股东的混改进程有望提升公司关注度，不过这一变量并不容易跟踪。
　　本钢板材是集炼铁、炼钢、轧钢等为一体的特大型钢铁联合企业，拥有东北最大容积4747立方米高炉、世界最宽幅2300热连轧机组、世界最先进的冷轧生产线，钢铁整体技术装备达到世界先进水平。公司产品结构丰富，已经形成了60多个品种、7500多个规格的产品系列，高附加值和高技术含量产品比例达到80%以上并且出口总量连续多年位列全国钢铁行业前茅。2019年公司冷成型用淬火配分钢QP980的成功研发填补了在QP钢生产上的空白，为迈向先进汽车钢生产企业奠定了基础，并完成福特首次认证和雷诺汽车产线认证工作，并积极推进宝马认证工作。公司积极完善治理结构，截至2019年10月本钢集团已经在辽宁国企混合所有制改革专题对接会上推介混改、上市项目。
　　2019年全年公司实现营业收入527.41元，同比增长5.10%，归母净利润下滑46.39%至5.56亿元。报告期内公司生产生铁972.72万吨，同比增长14.61%；粗钢996.39万吨，同比增加11.20%；热轧板1226.74万吨，同比增加6.77%；冷轧板562.63万吨，同比增加0.37%；特钢48.67万吨，同比减少28.44%。当期虽然公司整体产量略有增加，不过受制于地产调控、基建投资增速放缓钢铁行业景气度下降较多，公司综合毛利率同比下滑3.15个百分点至6.69%，净利率降低1.01个百分点至1.06%。20Q1公司实现营业收入/归母净利润117.28/1.78亿元，同比下滑0.28%/34.46%。
　　风险提示：钢价波动、下游需求不及预期、混改进程或效果不及预期。