兴业证券-7月中采PMI点评：外需“填坑”后，重点关注扩内需-200731

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　　投资要点
　　2020年7月中采制造业PMI为51.1%（环比+0.2%），非制造业PMI为54.2%（环比0.2%），综合PMI为54.1%（环比-0.1%）。我们对此点评如下：
　　出口订单大幅改善，供需两旺下PMI延续扩张。7月制造业PMI录得51.1%，环比提升0.2个百分点，PMI连续第五个月维持在扩张区间，连续第三个月呈现上升态势。从分项上来看，生产（+0.1%）和新订单（+0.3%）指数继续环比改善，基本面呈现出供需两旺的格局。新出口订单大幅上升5.8个百分点至48.4%，指向海外复工复产持续推进下外需缺口回补，此外进口指数上升2.1个百分点，全球供应链的修复也有利于国内生产活动走向常态化。库存方面，产成品库存和原材料库存指数分别上升0.8个百分点和0.3个百分点，当前企业可能进入主动补库存阶段。分企业规模来看，大、中型企业仍处于较高景气区间，而小型企业PMI仅为48.6%，环比下降0.3个百分点。分行业来看，金属、非金属、有色等环比改善幅度较大，可能与地产竣工产业链的带动有关。
　　企业进入补库周期，7月PPI环比读数有望维持改善。7月原材料购进价格指数上行1.3个百分点至58.1%，出厂价格指数小幅回落0.2个百分点至52.2%，两者仍处于扩张区间。7月南方洪涝灾害频发对户外施工以及部分企业生产状况造成冲击，因此7月价格指数上行幅度小于6月。从原材料价格和出厂价格的分化来看，当前上游生产明显强于下游需求，未来需求端的改善程度将决定补库周期和PPI环比上行的持续性。根据PMI指数我们推断7月PPI仍将延续改善的态势，但改善幅度将有所放缓。
　　建筑业新订单连续第二个月放缓，政策重心从短期稳增长到长期持久战。7月建筑业指数上行0.7个百分点至60.5%，建筑业新订单回落0.6个百分点至54.6%，整体而言建筑业维持在扩张区间，但建筑业新订单指向未来动能可能有所放缓。目前地产保持强势，但基建投资扩张的强度弱于预期，财政政策可能更多着力于保障项目建设资金，在新增项目方面保持克制。7月30日政治局会议指出“当前很多问题是中长期的，要坚持结构调整的战略方向，实现稳增长和防风险的长期均衡”，这意味着过去几轮稳增长中基建“大跃进”的情况很难再出现，经济从疫情恢复常态后结构调整的政策优先级前移，“扩大内需”这个战略支点将主要依靠保护和激发市场主体的活力。
　　基本面环境不支持债市出现趋势性行情，对交易资本利得不应抱有过高预期。国内经济进入补库周期，海外经济持续复工复产，3-4季度基本面向上的概率较为确定。货币政策方面，目前资金利率从超常规状态回归至政策利率水平，后续仍将以结构性宽信用为主，总量层面的进一步宽松可能需要等待新的催化剂。在这一背景下债市很难出现趋势性行情，更多是超跌反弹的机会，投资者不应对资本利得抱有过高预期。后续的交易机会可以重点关注以下两条线索：1）大国博弈加剧下全市场风险偏好的摆动；2）政策保持定力导致内需扩张幅度不及预期。
　　风险提示：大国博弈升级；逆周期调控力度超预期；地产市场超预期波动；流动性收紧超预期