南京银行-债券市场2021年10月半月报：供给通胀压力双增，配置盘可逐步介入-211019

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海外市场：海外新冠疫情延续好转，主要发达经济体疫苗接种水平继续走高，东南亚地区疫苗接种水平偏低仍抑制全球产业链恢复。

美国经济恢复再次向好，终端通胀维持高位。

美联储9月会议表示资产购买将很快放缓，美债期限结构中间端上凸，能源危机下长期美债收益率先升后降。

美国债务上限抬升获批，美债发行可能再次加大，期限结构短期可能有所走陡。

美元短期可能维持震荡。

欧元区经济恢复有所放缓，终端通胀温和上行，欧元小幅震荡，短期可能仍以震荡为主。

日本疫情逐步受控，经济弱势恢复，美日利差走扩和避险情绪降温令日元大幅走贬，短期支撑仍较弱。

出口仍强劲，中美开展对话有意推进关税冲突缓和，人民币受提振小幅走升，短期可能稍有走升。

宏观基本面：9月经济数据略低于预期，生产大幅下行，需求端继续回落。

主要原因是煤炭短缺导致电能供应不足，限电限产使得生产增速大幅放缓。

从需求端看，地产继续形成拖累。

固定资产投资复合增速下行，其中地产投资下行幅度最大。

地产销售当月增速小幅反弹，但竣工增速大幅下滑，前期竣工对地产投资的支撑减弱。

同时受销售放缓和房贷投放较慢影响，地产资金来源增速也出现较大幅度下行，预计后续地产投资延续下行趋势。

制造业投资和基建投资当月增速有所上行，是支撑投资增速的主要动力。

消费从低位反弹，餐饮和日用品类增速回升，但汽车和地产相关消费仍然较为低迷，预计反弹力度有限。

从生产端看，9月份生产大幅放缓，主要是高耗能行业以及出口相关行业，预计在煤炭产能逐步释放后，限电影响减少，工业生产增速预计有所反弹。

通胀持续上行，四季度天气转冷煤炭供需仍然较为紧张，短期内PPI预计维持高位。

货币政策及流动性：10月以来，受制于高通胀担忧和美联储即将边际收紧政策，国内货币政策总体保持较强定力，公开市场操作有较多净回笼，资金面整体平稳适中。

长短期资金价格均稳中稍有上行，流动性分层很小。

9月金融数据大不及预期，信贷扩张放缓、信托贷款大幅收缩拖累社融，居民、企业中长期贷款均乏力，企业短贷则在政策推动下有所扩张，社融增速进一步下滑，M2增速趋于平稳。

央行三季度例会对四季度经济走势判断更为谨慎，要求保持流动性合理充裕。

预计货币政策短期保持中性，以结构性政策为主推进宽信用，政策利率保持不变。

专项债11月底发行完毕要求下，供给压力可能集中释放，进而可能使流动性短期呈现紧平衡状态。

利率债策略：9月中下旬以来，债券收益率持续反弹。

主要原因有三个方面：一是11月底前专项债发行结束，短期内债券供给压力增大。

二是9月中下旬以来煤炭价格大幅上涨，中下游限电以及电价上调也带动相关工业品价格上行，通胀压力增大。

三是近期央行新闻发布会显示其态度偏谨慎，带动收益率大幅上行。

从经济基本面看，9月数据略低于预期，既有短期限电影响，也有长期地产下行的拖累，出口的支撑也逐步减弱，基本面对债券市场仍然有利，但催化作用有限。

目前大宗商品价格仍然处于上涨通道，央行表态偏谨慎，同时利率债供给压力仍存。

叠加后续美联储缩减购债、中美利差持续压缩，债市利空扰动仍然较多。

建议交易盘暂时保持谨慎，鉴于收益率已经从低位上行约20BP，配置盘可逐步介入。

信用债策略：10月以来，受大宗商品价格继续上涨，及央行官员在三季度金融数据发布会上的发言影响，债券市场震荡走弱，信用债收益率跟随利率债上行，但上行幅度小于利率债，信用利差被动压缩。

一级市场方面，近期，天津、山西等地召开债券投资人恳谈会，区域融资情况有所修复。

随着15号文补充通知发布，一定程度缓解市场对城投平台流动性危机的担忧，但对严禁新增隐性债务态度依旧坚决，尤其是非标规模较大及高风险地区的弱资质城投平台，仍面临较大的融资压力，城投债区域选择仍需慎重。

当前各期限中高等级品种信用利差较窄，历史分位数均不足10%，进一步压缩空间有限，可等待市场调整后再进行配置。