兴业证券-9月通胀数据点评：通胀反映经济仍在渐次修复-201015

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投兴业证券资要点事件：2020年9月CPI同比为1.7%，PPI同比为-2.1%。

9月通胀数据点评我们认为：CPI：食品拖累持续，非食品继续结构性修复，关注房租的持续下平台。

9月CPI整体反映出来的趋势和结构与前几个月类似：1）受猪肉价格影响，食品的拖累持续；2）非食品价格延续结构性修复格局，与前几个月不同的是，文教娱乐也加入了修复的行列，但医疗、居住等依然相对疲弱；3）值得关注的是，房租同比自2019年2季度开始持续下平台，在年初疫情冲击下进一步加速，而在其他分项逐步修复的过程中，房租的修复明显滞后，这背后可能反映就业市场仍面临一些压力，通胀反映经济仍在渐次修复部分城市吸纳就业的能力仍未完全修复。

兴业证券PPI：低于预期源于生活资料的拖累，生产资料继续反弹反映投资性需求仍在回升。

9月PPI同比较8月回落，这与此前市场预期PPI增速9月通胀数据点评会逐步修复有所不同。

但拆通胀反映经济仍在渐次修复分来看，PPI同比下滑主要源于生活资料的拖累。

事实上，2019年开始受与经济周期不同步的猪周期影响，生活资料与生产资料之间出现较为少见的长时间兴业证券背离。

9月生活资料中各分9月通胀数据点评项同比均下滑，这背后除了猪周期以外，可能也与需求恢复从终端向上游传导有时滞有关。

但生产资料同比仍在继续反弹，且如果剔除油价影响后，其回升更为明通胀反映经济仍在渐次修复显，这与国内投资性需求仍在回升是相一致的。

往后看，中性假设下明年通胀上兴业证券行可能较为温和。

2021年在经济9月通胀数据点评逐步复苏后核心通胀可能将逐步回升，将部分对冲猪周期下行，可能推升通胀回升。

近期农产品通胀反映经济仍在渐次修复期货大涨，也引发市场关注。

从历史数据来看，农产品价格与CPI粮食兴业证券分项在上一轮通胀期（2006~2011年）关系紧密，但此后CPI粮食弹性大幅减弱，这背后可能与流动性推动下降、国家粮食储备调节能力增强有关。

即使考虑粮价上涨，在相对激进的假设（不考虑战9月通胀数据点评争、禁运等极端情况）下可能将CPI同比推升至约2.5%。

潜在需关注的通胀反映经济仍在渐次修复风险。

明年全球整体经济仍在复苏趋势中，通胀上行风险大于下行，潜在兴业证券需关注的上行风险有：1）美国潜在的财政刺激计划带来的需求回升以及能源价格回升风险；2）美国收入再分配下，对低收入人群的需求刺激（参见《逆全球化2.0，来自货币政策的抵抗》）；3）地缘政治风险上升带来的潜在供给风险（参见《先为不可胜》）。

风险提示：全球需求下滑；地缘政治风险；二次9月通胀数据点评疫情爆发。