东兴证券-11月债券投资策略：债市环境边际改善，交易性机会或可期-201103

《东兴证券-11月债券投资策略：债市环境边际改善，交易性机会或可期-201103（13页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-11月债券投资策略：债市环境边际改善，交易性机会或可期-201103（13页）.pdf（13页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

投资摘要：债市供需市场普遍预期供给压力减弱，10月东兴证券一级发行较好，显示需求不弱。

10月份国债一级发行火热，全场招标倍数明显提升，招标倍数下限从前期的2倍上升到4倍，一方面说明债券配置价值11月债券投资策略较高，长端利率已经高于疫情前最高水平；另一方面显示市场参与情绪火热，部分配置机构开始下场。

11月债券供给压力环比减弱，同债市环境边际改善比仍处高位。

地方政府债已经发行完毕，往年虽然财政部年底提前下达第二年专项债额度，但债券发行不会提前，预计年内地方政府债发行告一段落；从2020年赤字规模和国债到期规模推算11、12月国债发行规模约为1.4万亿左右，平滑国债发行节奏后，交易性机会或可期11月国债发行规模约为7千亿左右；随着宏观经济逐渐向全面复苏转变，政策性银行逆周期调节的幅度和必要性均减少，预计11月政策性银行净融资额将维持在2千亿左右，以支持政策性金融机构扶持企业生产经营，从11月到期政金债规模推算，11月政金债发行额度将维持在3千亿左右。

资金面11月资金面压力将出现边际缓解的趋势；一方面地方政府债券发行完毕，债券供给压力大幅缓解，虽然国债发行量依然较大，但债券总供给仍较前几月大幅收窄，另一方面，现金回流、财政资金需加快支出、现金加速会留意等因素亦对银行间流动性形成支撑；综合来看11月利多资金面因素较多；但同时也无需对资金面流动性过于乐观，首先，现金回流对流动性贡献有限，受基建项目需求较少、财政预算支出节奏一般较为稳定影响，4季度财政存款减少幅度、财政支出节奏不会太快，财政存款对流动性的贡献亦有限；最后当前国内货币政策基调回归正常化，从央行角度出发，保持货币市场资金利率紧平衡可提高银行及金融体系对货币操作的敏感度，有助于央行更好的发挥货币政策的调控作用，因此在资金面流动性宽松东兴证券预期较强的背景下，公开市场操作或更为克制，资金利率下行空间较难打开。

此外年末银行结构性存款压降的压力仍在，同业存单利率存11月债券投资策略在继续向上的空间，但相对前期而言，上升空间亦有限。

经济数据方面经济恢复状况良好，但债市债市环境边际改善可能已经充分反应。

值得注意是工业增加值，已经处于近年来高位，可能出现超预期下行；PPI预期走势产生分歧，若PPI通交易性机会或可期缩加深，可能对短期债市产生扰动，产生利好。

金融数据方面，关注宽信东兴证券用拐点是否到来。

社融增速是债市先行指标之一，若社融增速下行，宽信用拐点到来，从指示意义上利好债市，社融增速下行应主要与一级市11月债券投资策略场债券供给下降有关，对资金面利好已经体现在预期里，但社融拐点市场仍有分歧，若提前到来，可能对债市产生利好。

债市投资策略长端利率基本回到疫情前，债市环境边际改善配置价值显现。

去交易性机会或可期年底十年国债在3.2%-3.3%，国开债利率在3.7%-3.8%左右，长端利率已经回调至疫情前高点。

静态比较看，第一，目前名义GDP远低于去年同期，由于消费拖累四季度GDP同比在6%以下，通胀水平更是差距较大，PPI处于通缩区间，而CPI高位回落；第二，中美利差处于历史高位，基本上99%分位以上，外资流入加快，随着美国经济复苏，预计利差缩小；第三，东兴证券疫情后OMO降息30bp，似乎当前估值并未反应。

综上所述，长端利率已经具备11月债券投资策略配置价值。

先行指标拐点债市环境边际改善未现，趋势性机会仍需等待。

GDP环比修复最快阶段已经过去，根据季节性效应同比拐点在21年Q1，全年同比持续回落，更重要是环比，从疫苗进度及季节性效应看，GDP环比预计从Q2开始回落；PPI与债市是同步指标，预计上行拐点在21年交易性机会或可期5月份，因此债市趋势性拐点较远；社融拐点未至，最迟可能明年1季度，再提把好“总闸门”，货币表态偏中性，资金面较平衡。

11月债市环境边际改东兴证券善，交易性机会可期。

第一，一级市场发行高峰过去，新增地方债将在10月发行完毕，国债方面年内还剩9000亿左右的净发行，11-12月利率债供给将明显减少；第二，四季度银行超储率可能季节性回升，目前超储率在1.6%左右，后续关注央行处于净投放状态，超储率回升将降低银行负债端压力；第三，GDP环比预计回落，同比拐点预计在明年1季度，目前经济修复短板在需求端，且修复较为缓慢，预计Q4经济恢复斜率变缓，在6%以下；第四，PPI回升短期有不确定性，生产端恢复较快，需求端恢复较慢，9月PPI回升虽有石油因素，但也说明需11月债券投资策略求对生产拖累作用；第五，海外疫情二次爆发，国内疫情偶见反复，且股市估值处于较高水平，向上突破动力较弱，风险偏好有所回落。

风险提示：全球经济下行债市环境边际改善超预期，政策超预期，中美关系的不确定性，海外疫情超预期；。