华泰证券-图解中国宏观|月报（2021年1月）：中国，疫情反复制约消费；流动性趋紧-210129

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本月中国宏观走势几何？1月以来国内局部地区疫情有所升级，居民出行限制上升、消费和物流均受影响。

工业生产和投资则保持稳健增长。

1月以来，河北、黑龙江等地疫情有所升级，北京、上海等地出现散发病例，全国疫情防控升级。

居民出行开始减少，1月百城拥堵指数环比明显降温（本月重点图表1）。

此外，金银珠宝、化妆品和餐饮等可选消费复苏的进程受疫情影响暂时放缓，电影票房等娱乐活动亦受负面影响。

月初至今，汽车零售增速同比下降4%。

另一方面，工业生产和投资相对平稳。

1月以来重工业企业开工率保持在与往年同期相比较高的水平，而库存去化仍在进行中；八大枢纽港口1月前两旬集装箱吞吐量同比增长2.8%。

价格水平继续上升，其中食品、煤炭和国际油价涨幅明显。

1月动力煤价格月环比飙升57%，月底有所回落；国际油价1月以来上涨8.7%，铜价小幅上涨1.5%，但铝（-5%）和螺纹钢（-4%）价格有所回落。

另一方面，粮食价格大幅上涨，尤其是玉米价格1月以来上涨12%、小麦价格上涨4.6%，显示猪肉以外的食品通胀压力可能有所上升（具体分析可见我们2021年1月20日发布的报告《食品通胀是否会超预期？》）。

此外，局部地区房价上涨压力仍在，12月一、二线城市的一手房和二手房房价环比均上涨。

1月中旬以来流动性环境明显收紧。

1月至今央行净回笼2165亿元，尤其月末最后一周流动性明显趋紧――隔夜利率（DR001和R001）日内最高超过10%，平均已升至4%以上（本月重点图表2）。

流动性收紧下，各期限利率普遍上行，曲线整体趋于平坦。

人民币汇率保持平稳，1月以来兑美元小幅贬值0.9%，但兑一篮子货币小幅升值1.24%。

4季度工业及出口增速均高于趋势增长，制造业投资领跑。

4季度实际GDP同比增速加快至6.5%，12月工业增加值同比增速再度攀升至7.3%，且制造业投资保持在双位数以上增长，企业盈利继续改善，彰显投资需求的韧性。

另一方面，消费活动暂时放缓。

通胀开始加速上行，财政扩张加速，而货币政策有所收紧。

12月CPI在食品价格上涨的带动下升至0.2%，PPI亦快速上升至-0.4%，我们预计短期内通胀和通胀预期均可能继续上升。

同时，12月财政赤字加速落地，但社融同比增速从11月的13.6%小幅下降至13.3%。

下月宏观重要观察点1）流动性紧张的局面是否仅是暂时资金“错配”？1月中旬以来，流动性环境显著收紧。

往前看，我们预计边际上可能会有所缓解，尤其是考虑到春节临近、财政资金投放在即。

再通胀环境下，利率下行空间受限，总体货币政策难言比12月更为宽松，但不至于过快收紧。

2）疫情及其影响如何演变？尽管1月疫情反复，但我们的基准情形是其对经济的影响程度和持续时间可能远不及去年同期，主要是疫情本身影响边际减小，且防控措施更为“精准”。

我们预计交通出行、住宿餐饮、部分可选消费及房地产可能暂时受到负面影响，但“就地过年”有望对城镇消费和工业生产形成一定的支撑。

3）工业品价格的回升，叠加企业盈利的复苏，将有望带动制造业投资进一步上行。

往前看，若二次疫情缓和、疫苗接种加速，全球经济有望更快复苏，以石油为代表的国际大宗商品价格仍有上升空间。

中国PPI和企业盈利有望持续复苏，资本开支或迎来上行周期。

风险提示：疫情超预期恶化、政策加速收紧。