第一上海-舜宇科技-2382.HK-模组毛利率提升明显，预计全年出货量增速加快-210319

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下半年表现超预期，模组毛利率提升明显：公司2020年实现收入380.02亿人民币，同比增长0.4%。

毛利率由20.5%提升至22.9%。

归母净利润48.72亿元，同比增长22.1%，其中下半年净利润同比增长22%，得益于产品毛利率的提升以及人民币汇率升值，华为事件的冲击亦小于我们预期。

公司光学零件业务收入同比增长4.1%至91.81亿，手机镜头出货量达15.3亿件，同比增长13.9%，其中6P以上镜头占比由23.4%提升至24.7%。

车载镜头出货量5617万件，同比增加12.1%。

分部毛利率由45.2%下滑至42.8%，主要由于全球疫情爆发，终端需求较弱，手机镜头行业出现了降规降配的现象，以及华为事件的部分影响。

光电产品业务方面，摄像模组出货量同比增长9.7%至5.93亿件，其中潜望及大像面模组占比约为10.3%。

而车载模组于年内完成了前视、侧视和后视均为800万像素的车载模块的研发。

通过生产流程的持续优化，分部毛利率由9.3%提升至12.6%。

1-2月份出货量保持高增长，预计全年出货量增速加快：根据公司最新的出货数据，公司1月和2月份手机镜头出货量增速分别在36.1%和34.4%，累计增速为35.3%。

车载镜头出货量增速达53.9%和88.5%,累计增速67.5%。

手机摄像模块出货量同比增长分别为29.2%和51.6%，累计增速39.6%。

考虑到去年疫情相对低基数的状况，出货数据符合我们预期。

基于四季度（手机镜头出货量环比增长44%）以及目前较好的出货数据，我们认为华为单量下降对公司的影响已基本消除，并预期全年手机镜头出货量增速为15-20%，车载镜头和摄像模组增速为20-25%。

上调目标价至267.5港元，维持买入评级：虽然去年镜头行业出现了降规降配现象，但无论是镜头数量或是规格的提升，仍会是未来趋势，叠加5G换机潮的延续，因此我们对手机镜头需求和盈利保持乐观。

此外，新能源汽车销量未来将持续保持高速增长，车载镜头在无人驾驶的大量运用也将带来镜头需求显著的提升。

同时，随着镜头订单不断向头部企业靠拢，以及公司对生产流程的持续优化，我们认为公司整体毛利率将稳中有升。

基于公司2021年盈利预测，上调估值中枢至40倍PE，以反映对需求和盈利高增长以及进入北美大客户供应链预期，给予公司目标价267.5港元，相较当前价格有36.62%的上升空间，买入评级。