第一上海-安踏体育-2020.HK-2020年业绩符合预期，DTC改革进展顺利，期待安踏品牌重塑-210325

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2020年业绩基本符合预期：2020财年，公司录得收入同比增长4.7%至355亿元人民币(下同)。

毛利率受益于安踏品牌毛利率的提升以及FILA占比的提升,同比上升3.2pct达到58.2%。

经营利润率提升0.2pct达到25.8%，创历史新高。

受疫情影响，应占合营公司亏损6.0亿人民币，最终公司归母净利润同比下跌3.4%至51.6亿元，基本符合我们之前的预期，净利润率同比下降1.3pct至14.5%。

全年每股派息68港仙，派息率维持在30%。

深化主品牌DTC改革，期待双奥运提升品牌价值：安踏主品牌收入同比下跌9.7%，主要受到线下渠道以及DTC库存回购的影响。

目前DTC改革的整体进度已接近尾声，DTC模式将有利于“人、货、场”的打通，推动整体运营效率进一步提升。

同时，公司也在考虑开展安踏品牌的重塑计划，主品牌定位“科技引领的大众专业运动”新国货，针对东京奥运会和北京冬奥会的营销有望成为接下来的重点，我们期待重塑计划带来的整体品牌价值的提升。

FILA保持高质量增长，新品牌有望成为新的增长点：FILA保持了一贯的高质量增长，FILA品牌收入同比增长了18.1%，表现良好。

期间公司也进行了门店数量的调整，安踏主品牌净减少594家至9922家，FILA净增加55家至2006家。

尽管有疫情影响，以迪桑特、可隆为代表的新品牌增速仍然亮眼，收入增速超过35%，新品牌拥有独特差异化的品牌定位，有希望构成集团的第三条增长曲线。

Amer下半年取得正的盈利贡献：由于欧美疫情的影响，Amer收入同比下降中低双位数，始祖鸟、所罗门仍然有正增长，最终下半年JV层面录得正的盈利贡献。

Amer将继续推动其战略发展，我们预计今年Amer的表现将优于去年，亏损将有所收窄。

维持目标价155港元，维持买入评级：考虑到消费的顺利复苏，我们认为2021年安踏主品牌/FILA有望取得超过中双位数/30%的增长，基于以上销售增速假设，我们调整了未来三年的盈利预测，预计2021、2022年公司净利润分别为79.8亿、100.9亿元，我们继续看好公司“单聚焦、多品牌、全渠道”的战略，维持目标价155港元，相当于2022年每股盈利预测的35倍，维持买入评级。

风险因素：海外疫情波动、Amer亏损、DTC改革不及预期等。